持续进行股权激励，业绩目标彰显发展信心2022-2024 年公司连续三年发布股权激励计划，业绩目标彰显长期发展信心。在公司发布的2024 年股权激励计划中，针对三个行权期，业绩考核目标需满足之一：①以公司2023 年营收为基数，2024-2028 年增长率分别不低于25%、50%、80%；②以公司2023 年扣除非经常性损益的净利润为基数，2024-2028 年增长率不低于30%、60%、90%。其中的扣除非经常性损益的净利润增长率目标较2023 年股权激励计划考核目标有所提升。

能源产品为业绩增长重要引擎，变压器发展势头强劲2023 年能源产品营收占比达72.4%，毛利率同比提升3.31pct，达21.05%，为业绩增长重要引擎。能源产品中，变压器品类持续扩张，涵盖光伏升压变、配变以及箱变等，产能布局&市场发展势头强劲：①光伏升压变较早打入美国、日本、欧盟等市场，2023 年在江西吉安的产值大约10-12 亿元，安徽、墨西哥项目将陆续投产；②配变主要销往中南美洲、东南亚等国家，2023 年有少部分产品进入北美市场，目前已在江西吉安扩产，新建美国产线预计24Q4 试产；③箱变去年开始逐步有批量出货。

海外基因浓厚，积极布局扩张有望受益于全球高景气需求

公司海外开拓经验积累深厚&海外产能积极布局&产品通过美国UL 认证，有望受益于海外变压器高景气需求。公司从2007 年开始在德国、美国、日本多地建立子公司，2019 年收购马来西亚照明公司DEG 70%的股权，具备丰富的海外市场开拓经验。

2020 年公司成功开发了35kV 北美升压变，并一次性通过UL 认证。目前公司正布局建设墨西哥工厂、美国产线。我们认为，全球变压器需求旺盛，海外在建生产基地投产后有望助力公司海外市场开拓并预计带来可观的海外业务贡献。

投资建议

我们认为，海外变压器市场预计需求景气向上，公司凭借多年的海外市场开拓经验以及海外产能的积极扩张，具备获得出海α收益的优势。我们预计，公司2024-2026 年，实现营业收入分别为45.04、56.44、70.70 亿元，同比增速分别为24.10%、25.30%、25.30%；归属于上市公司股东的净利润分别为3.58、4.61、5.85 亿元，同比增速分别为71.3%、28.6%、27.0%；EPS分别为0.91、1.18、1.49 元，对应PE 分别为19X、15X、12X（以2024 年7 月4 日收盘价17.47 元计算）。综上，考虑后续公司的发展前景，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

海外贸易政策风险、原材料价格变动风险、市场竞争加剧风险、汇率变化风险、行业需求变动风险等。