核心观点：

佛山市优质城燃运营商，近五年业绩CAGR 达18%。公司深耕城燃业务超30 年，佛山市内外共获取13 个区域的管道燃气特许经营权。城燃业务销气量快速增长，且供应链业务积极推进，带动18-23 年营收由50.94 亿元增长至255.38 亿元（CAGR=38%），归母净利润由3.62 亿元增长至8.44 亿元（CAGR=18%）。近年来业绩稳健，23 年ROE-加权达14.9%（同比+1.4ptc），现金流充裕保障分红，近五年分红率保持在65%，按24 年预计股息测算当前股息率超过5%。

需求增长城燃放量，顺价执行盈利反弹。23 年天然气消费量恢复稳定增长，公司燃气销售量45.69 亿方（同比+12.9%）。中长期来看，伴随城镇化推进、工业煤改气、电厂用气量提升，需求提高城燃放量。佛山市规划十四五、十五五期间天然气消费CAGR 为20-25%、10-15%。

气价方面，政策推动顺价执行，22 年7 月佛山市非居民天然气最高限价提升至4.28 元/方，但相对周边城市仍较低。气源端24 年国内外天然气价格稳中有降，公司城燃业务的毛差有望修复，实现量增价稳。

供应链业务占比营收34%，新能源及延伸业务多点开花。供应链业务方面发挥能源基础设施和资源优势，形成石油化工和天然气供应两大主线，23 年供应链业务实现营收86.50 亿元（同比+170.5%），占总营收的34%。同时积极拓展氢能、热能、光伏及储能等新能源业务，23年加氢量超7 万公斤，供热约152 万吉焦，发电约3500 万千瓦时。

盈利预测及投资建议。预计24-26 年归母净利分别为10.0/11.1/12.1 亿元，对应最新PE 估值12.3/11.0/10.1 倍。城燃业务盈利反弹、供应链业务规模化、业绩稳健保障分红。参考可比公司给予公司2024 年15 倍PE，对应合理价值11.64 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示。采购价格波动风险；原料价格波动风险；政策执行风险。