投资要点：
华南地区具竞争力的燃气公司
公司主要从事城市燃气业务，主营业务具体为天然气的销售及输配、燃气工程设计、施工。公司主要经营区域位于广东省佛山市，拥有统一接收所有进入佛山市地域范围内管道天然气的独家特许经营权；并积极开拓佛山市周边区域燃气业务，分别获得南雄市、肇庆市高要区等地的管道燃气独家特许经营权。目前，公司已建成并投入使用的城市燃气管道突破2,000 公里，为64.33 万居民用户和3,095 户工商业企业提供管道天然气服务；已建成天然气汽车加气站9 座，服务汽车数量近5,000 辆。
募投项目增强盈利能力
本次募集资金主要投资于佛山市天然气高压管网三期工程、佛山市三水区天然气利用二期工程以及高要市管道天然气项目二期工程。
募投项目建成并达产后，公司为居民、公服以及工商业用户供气规模将新增11.17 亿立方米，将进一步扩展公司的天然气供气区域，有利于公司扩大市场规模、提升市场竞争力，增强公司的盈利能力。
盈利预测
根据募投项目建设进度情况，我们预计2017、2018 年归于母公司的净利润分别为3.54 亿元和4.15 亿元，同比增速分别为5.10%和17.10%，相应的稀释后每股收益为0.64 元和0.75 元。
定价结论
本次发行前公司总股本为50000 万股，本次拟发行不超过5600 万股，不超过发行后公司总股本的10.07%。公司发行价格为13.94 元/股。我们认为给予公司合理估值定价为25.49-31.86 元，对应2017年每股收益的40-50 倍市盈率。
风险因素
管道天然气定价政策受物价主管部门调控的风险
根据《中共中央国务院关于推进价格机制改革的若干意见》（中发[2015]28 号），未来将按照“管住中间、放开两头”总体思路，推进天然气价格改革，促进市场主体多元化竞争，稳妥处理和逐步减少交叉补贴，还原其商品属性。尽快全面理顺天然气价格，加快放开天然气气源和销售价格。
根据（粤价[2012]266 号），城市管道燃气销售价格授权市、县人民政府制定和调整。城市管道燃气企业的分销价格、居民用气价格、公用性质用气价格、工商业用气价格和相关服务价格授权市、县人民政府制定和调整，报广东省人民政府价格主管部门备案。
公司主要的经营区域在广东省佛山市内，遵守《广东省物价局关于管道燃气价格的管理办法（试行）》、佛山市物价局《关于调整管道天然气居民用气销售价格和建立其他用气定价机制的通知》、《关于高压管网管道天然气输配价格有关问题的批复》等规定。上述文件总体体现了对居民供气实行阶梯气价、价格保持总体稳定；工商业用户实行购气成本与最高限价同方向联动的动态调整机制。从公司运行情况来看，总体上成本利润率水平被控制在一定范围内。但如果未来政府相关部门对天然气的销售价格、定价政策或定价机制作出调整，导致公司的利润空间受到压缩，或者物价主管部门未能就气源价格变动及时同步、充分联动调整，将会对公司产生不利变化，可能会对公司管道天然气业务经营和经济效益造成不利影响。
供应商集中的风险
公司天然气采购主要来自于广东大鹏、中海油气电及中石油等公司，这些长期天然气气源供应量合计数占当年天然气采购总量的比例分别约为91%、93%、87%和85%，一方面确保了公司能够获得长期且相对稳定的天然气供应保障，另一方面也一定程度上形成了对少数供应商的高度依赖。
报告期内，公司天然气采购向前五名供应商合计采购额占同期天然气采购总额的比例分别为94.35%、97.90%、90.17%和90.26%。这主要与我国天然气上下游产业链环节的特点密切相关。当前我国天然气上游勘探开发和中游输配环节高度集中在中石油、中石化和中海油三大国有石油公司手中，三大公司国内天然气产量占全国产量的95%以上，进口的天然气约占全国总进口量的80%以上，供应量占国内天然气市场份额的90%左右。
尽管城市燃气处于天然气利用的优先序位，但是随着我国天然气总体需求持续增长，如果天然气上游供应商供应量大幅减少、生产运行中出现重大事故，或出现其他不可抗力因素，不能按照合同保证天然气的供应，则短期内会对公司的经营业务产生重大不利影响。
广东大鹏公司可能存在由于上游供应商等原因减少公司长期合同天然气供应量的风险
公司控股子公司高压管网公司与广东大鹏签署了合同期为25 年（自2006 年起至2031 年止）、累计天然气采购量约为370 万吨的长期采购合同，稳产期合同年供应量约为17 万吨。报告期内公司采购的广东大鹏一期合同天然气占各年度天然气总采购量的比例分别约为22%、18%、18%和21%，采购单价分别为1.37 元/立方米、1.34 元/立方米、1.32 元/立方米和1.26 元/立方米，在公司目前所采购的天然气气源中采购单价最低。广东大鹏公司则与澳大利亚六方（以下简称“澳洲方”）签订了为期25 年的《液化天然气销售与购买协议》，近年来天然气市场价格大幅高于广东大鹏公司的采购价格，自2011 年以来澳洲方以台风等恶劣天气、电力系统故障导致生产线非计划性关断、装载港变压器故障或断电、液化线关断以及高温影响等原因为由开始减船供应，高压管网公司亦因此受到影响未能按合同约定足额获取广东大鹏一期合同天然气。2014-2016 年广东大鹏对高压管网公司年均减供比例为5.50%，减供影响有限。
尽管公司目前加强了天然气供应渠道和途径的多元化，如向中石油采购西气和向中海油采购海气加强天然气的长期供应，在现货LNG 市场上采购车载零担气以补充天然气短期供应。但如果最终双方未能友好协商解决，或若诉诸法律程序且裁定澳洲方获胜，可能会导致公司的广东大鹏一期气 合同面临结束风险，或裁定澳洲方可减少天然气供应量、或提高天然气供应价格，则会对公司的天然气采购或公司的经营业绩产生不利影响。
天然气采购价格波动风险
随着天然气价格市场化机制改革的推进，未来影响天然气采购价格的不确定性因素较多且可能短期内无法准确预判，天然气采购价格的波动幅度可能较大。尽管有关天然气物价政策已规定建立购气成本与城市管道燃气销售价格联动机制，但如果天然气价格上涨过高，超过用户的承受能力，或者与替代能源相比不具有相对综合优势，部分终端用户可能会选择其他替代性能源，如液化石油气、柴油等，可能会影响公司未来业绩增长的稳定性。
受业务开展地区经济发展水平、工商业基础和城市化进程影响的风险
城市燃气企业的经营发展受其特许经营区域的城市化进程、经济发展水平以及工商业基础的影响较大。公司及其控股子公司的管道天然气特许经营区域主要包括广东省佛山市、南雄市、肇庆市高要区及佛山（云浮）产业转移工业园等区域。2016 年公司的主业收入来自于佛山区域的占比高达97%。目前我国经济发展进入新常态，正处在化解过剩产能、调整产业结构的大背景下，经济增速总体上表现为换档，由过去的两位数增长下降至个位数增长。未来如果公司的主要经营区域经济发展不能持续增长、或经济增长显著放缓、或城市化进程趋于停滞，亦可能会对公司主营业务增长或经营业绩造成不利影响。
特许经营权届满特许经营权期间形成的项目资产到期处置的风险
在特许经营期间，本着“谁投资、谁所有”的原则，公司拥有所投资建设的管道天然气设施等资产的所有权，但特许经营权期限届满公司需将特许经营权期间的项目资产移交给政府有关部门，同时依据资产评估结果获得补偿。作为城市燃气企业的重要资产天然气管道及相关设施的转让，可能对公司从事管道天然气营运产生较为不利的影响。
