营收增速放缓,盈利能力提升:2019 年前三季度,通信行业(申万通信指数成分股经过调整剔除为99 只)整体营收为5097.33 亿元,同比增长0.01%,增速放缓;归母净利润为211.16 亿元,同比增长78.59%,盈利能力明显提升;但扣非后归母净利润仅为137.86 亿元,同比下降6.93%。显示非经常性损益对净利润贡献很大。从收入结构上来看,半数公司营收增长维持在中低增速,另外半数公司营收出现负增长。在归母净利润方面,中低增速的公司占比接近三成,负增长的公司占比超过六成。显示行业内净利润增速分化严重,虽然行业整体净利润快速上升,但是主要是由于龙头企业的增速贡献较大,而众多中小公司的净利润出现下滑压力。

费用管控优化,研发投入持续增强:2019 年前三季度,行业整体期间费用率为15.35%,较去年同期提升0.79 个百分点。从近五年整体趋势来看,期间费用率已经从18%左右下降到15%,呈现明显的下降趋势。行业研发费用从2018Q3 的205 亿元至2019Q3 的233亿元,研发费率提升0.5 个百分点至4.75%,主要原因是科研人员薪酬提升所致。我们认为,研发费用持续增加是确定性趋势,研发费用占营收比例也将维持高位。

流动性提升,经营性现金流改善:在营运能力方面,2019Q3 应收账款周转天数减少至77 天;存货周转天数增加至70 天;预收账款同比下降2.33%至236.48 亿元。从流动比率和速动比例来看,呈现同步波动上升趋势。其中,流动比率在2019Q3 突破1,说明行业资产的变现能力提升,短期偿债能力较强。就现金流来看,经营性现金流同比增长14.61%,远超过营业收入的增长速度,同时经营性现金流占营业收入比重上升至15.00%,较去年同期提升2 个百分点。说明在营收增长放缓的情况下,多数公司都加大了回款力度,可预期未来坏账会相应减少,行业整体营业收入的质量改善。

行情走向结构化,关注通讯主设备、光模块、测试设备模块:通信PE(TTM)从年初的41.15 倍升至当前的44.82 倍,相较于4G 建设周期中板块估值最高水平70.10 倍,还有较大上行空间。近一个月板块估值小幅波动,基于5G 建设稳步推进和板块成分公司业绩转好驱动,我们认为板块估值仍有向上修复空间。

投资建议:光通信领域推荐持续关注中际旭创、光迅科技;通讯设备领域推荐国内设备龙头中兴通讯、星网锐捷;所有主营业务均为5G 建设核心料号的铭普光磁;以及国内测试领域综合服务龙头东方中科。

风险因素:5G 建设不达预期、中美贸易摩擦加剧。