事件：2024 年8 月28 日，川恒股份发布2024 上半年年度报告，公司2024上半年营业收入为24.84 亿，同比上涨32.14%；归母净利润3.54 亿元，同比上涨29.40%；扣非净利润3.50 亿元，同比上涨28.00%。公司2Q24 营业收入为14.40 亿元，同比上涨63.40%，环比上涨38.02%；归母净利润2.19 亿元，同比上涨90.49%，环比上涨62.68%。

点评：2024 上半年公司业绩同比增长。2024 上半年公司总体销售毛利率为33.22%，较去年同期下降1.55pcts。2024 上半年公司财务费用同比上涨8.24%；销售费用同比上涨37.65%，主要因为口业务增加，发生的销售代理费增加；研发费用同比下降4.05%。2024 上半年公司净利率为13.90%，较去年同期下降0.81pcts。我们认为，公司2024 上半年业绩增长的主要原因在于磷化工板块表现良好，磷矿石价格上涨，公司拥有较强的成本优势。

2024 上半年公司经营活动净现金流同比下滑。2024 上半年公司经营活动产生的现金流量净额为1.48 亿元，同比下降14.47%。投资性活动产生的现金流量净额为-3.10 亿元，同比增长46.59%，主要因为购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金减少。筹资活动产生的现金流量净额为-1.52 亿元，同比下降122.54%，主要因为借款减少、分配股利支付的现金增加。期末现金及现金等价物余额为17.35 亿元，同比下降1.48%，主要因为投资活动及筹资活动产生的现金流量净额减少所致的净增加额减少。应收账款2.71亿元，同比增长44.60%，应收账款周转率下降，从2023 年同期9.55 次变为9.54 次。存货周转率上升，从2023 年同期1.62 次变为2.18 次。

磷化工板块主要产品业绩表现良好，盈利成长空间较大。根据公司2024 年半年报， 1H24 公司磷酸/饲料级磷酸二氢钙/磷酸一铵产品分别实现营收7.48/6.33/5.15 亿元、同比分别为+78.26%/+13.25%/+27.46%，毛利率分别为28.41%/27.71%/40.81%、同比分别为-2.22/-7.44/+7.55pct。在原料价格方面，根据ifind 数据，2014-2021 年磷矿石年均值不超过539.18 元/吨，2024 上半年磷矿石现货均价为1053.97 元/吨，磷矿石价格维持高位。2024上半年子公司福麟矿业实现磷矿石开采总量146.36 万吨，主要提供给公司自用，保障公司正常生产，1H24 外销磷矿石27.23 万吨。公司磷化工产品受磷矿石波动影响小，并且部分富余磷矿石根据市场价格对外销售，2024 上半年磷矿石产品营业收入实现2.10 亿元，同比上涨59.78%。我们认为，公司依托丰富的磷矿开采产能拥有较强的成本优势，保障磷化工产品原料供应，并且随着公司磷矿产能扩张，公司业绩有望继续提升。

磷矿石技改项目扩充产能。根据公司2024 年半年报，子公司福麟矿业已持有小坝磷矿采矿权、新桥磷矿山采矿权、鸡公岭磷矿采矿权三个采矿权。鸡公岭磷矿计划建设生产规模为250 万吨/年，预计建设投资11 亿元，目前已开工建设，预计2027 年投产。小坝磷矿山技术改造工程项目拟投资金额4.24亿元，建设周期为40 个月，截至2024 年8 月28 日，项目已投入金额0.73亿元，技改完成后规模将由原50 万吨/年提升至80 万吨/年。公司提高磷矿石产能将加强公司的优势，其一是磷矿石为公司重要原材料之一，为公司磷化工产业持续发展奠定原材料基础；其二是从国家战略和国内富矿资源消耗情况来判断，我们预计磷矿石未来保持高位，提高磷矿石产能有利于提高公司盈利能力。

公司技术优势显著，赋能竞争优势提升。根据公司2024 年半年报，公司自主研发有磷矿浮选技术、半水湿法磷酸生产成套技术、湿法磷酸净化技术、饲料级磷酸二氢钙生产技术、磷酸一铵生产技术均应用于工业化生产。此外，公司与北京科技大学共同研发了半水磷石膏改性胶凝材料及充填技术，可有效处理公司产品生产过程中产生的磷石膏，符合“以用定产”的政策要求。

其中，公司的半水湿法磷酸成套技术相比二水磷酸技术具有明显的成本优势，主要表现为：硫酸消耗比二水法低2%左右；比二水法节约了磷酸贮槽和浓缩工程设备投入；磷石膏结晶水含量较低，仅5%-6%，通过与公司矿井填充技术结合可实现一定程度的有效利用；磷酸杂质含量比二水法低，易于提纯和净化。此外，磷矿浮选技术的磷收率高于93%；湿法磷酸净化技术就脱氟净化而言，磷收率较两段中和法提高15%以上；饲料级磷酸二氢钙生产技术磷收率可以达到95%以上；磷酸一铵生产技术下产品（N+P2O5）总养分不低于66%，常态下可以达到68%以上；磷尾矿调质改性和打散技术及废石挤密磷矿尾矿填筑技术达到了国际领先水平。我们认为，公司多项技术优势，能降本增效，对公司高效率生产高质量产出具有重要意义，将是公司竞争能力提高的核心推动力。

投资建议：预计公司2024-2026 年实现营业收入分别为53.23/64.47/73.26亿元，实现归母净利润分别为9.53/12.39/14.81 亿元，对应EPS 分别为1.76/2.29/2.73 元，当前股价对应的PE 倍数分别为10.7X、8.3X、6.9X。我们基于以下几个方面：1）磷矿石价格或将维持在较高位，公司依托丰富的磷矿开采产能拥有较强的成本优势，未来磷化工板块盈利成长空间较大；2）磷矿石技改项目提升产能，新产能释放后有望进一步提升公司业绩；3）公司技术优势显著，赋能竞争优势提升。我们看好公司未来磷矿产能扩张，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期；产品价格波动风险；产能投放进度不及预期；技术及产品开发进度不及预期等。