核心观点

1-5 月新增专项债共发行2.17 万亿，占全年额度3.75 万亿的58%。基础设施/市政/民生工程/收费公路是主要流向。建筑业资金情况持续改善。维持全年基建投资增速12.3%的判断。关注水泥、园林、装配式建筑产业链、低估值建筑央企。

1-5 月新增专项债共发行2.17 万亿，占全年额度3.75 万亿的58%，建筑业资金情况持续改善。今年的《政府工作报告》中明确提出全年新增专项债限额3.75 万亿元。

截至5 月31 日，全国已累计发行新增专项债2.17 万亿元，占全年限额的58%，已与去年全年2.2 万亿发行量基本持平，发行进度大幅提前。其中5 月单月新增专项债10,069.21 亿元，为历史单月新高（今年1-4 月分别为7,148 亿、2,350 亿、1,431亿、700 亿元）。前五月累计发行额中，广义基建占比75%。叠加《政府工作报告》

中提出引导今年M2 和社融增速高于去年、继续提高专项债作资本金比例等表述，我们预计建筑业的核心——资金情况将持续好转。

其他基础设施/市政/民生工程/收费公路是主要流向；旧区改造专项债首次发行。1-5月累计发行的2.17 万亿新增专项债中，主要流向分别为其他基础设施（占比25.3%）、市政（11.6%）、民生工程（10.2%）、收费公路（6.2%）、水务（5%）、生态环保（4.8%）、产业园区（4.3%）。此外，继4 月3 日财政部副部长许宏才明确表态将老旧小区改造纳入专项债支持范围后，老旧小区改造专项债5 月首次发行共5 笔，合计8.2 亿元，用于深圳、陕西、天津三地旧改项目。我们认为依托专项债助力，“旧改”的资金来源问题将得到一定程度解决，社会资本参与意愿有望提高。若后续更多的专项债向“旧改”倾斜，随着资金不断落实到位，全年“旧改”进程有望加速。

另外，棚改、土储专项债截至5 月末暂未发行。地区分布上看，广东、山东、江苏新增专项债发行额分列前三，占全国比重分别为10%/9%/6%。

预测2020 年基建投资增速12.3%，若考虑抗疫特别国债或有部分用于重大基建投资，基建增速可进一步提升至15%。综合考虑专项债扩容及用于基建比例提升（规模提升1.6 万亿至3.75 万亿，全年基建占比50%共1.88 万亿）、部分专项债作资本金的乘数效应（拉动总投资2.25 万亿）、用于基建的国家预算内资金稳中有升（同比+3.5%）以及撬动比例提升（回升0.1x 至5.9x），我们预计2020 年基建投资增速为12.3%。此外，抗疫特别国债或有部分用于重大基建投资（预计规模约5000亿），或将带动基建投资增速进一步回升（增速约15%）。

风险因素：信贷投放力度、财政政策结构性发力不及预期等，疫情管控不及预期。

投资策略。1-5 月新增专项债共发行2.17 万亿，占全年额度3.75 万亿的58%。基础设施/市政/民生工程/收费公路是主要流向。建筑业资金情况持续改善。维持全年基建投资增速12.3%的判断。建议把握以下主线：

水泥：a）推荐需求与基建相关性更高、价格仍有上升空间的部分北方（西北、京津冀等）区域，关注祁连山、天山股份、冀东水泥、西部水泥；b）推荐需求长期空间稳健，出货率较好、预计雨水扰动小于去年同期、全年保持稳增的华东、华南区域，继续推荐海螺水泥、华润水泥控股，关注上峰水泥等；c）关注受益湖北发展一揽子政策的华新水泥。

建筑：a）推荐在EPC 项目上竞争力强、负债仍有扩张空间、现金流优质的园林民企，推荐东珠生态、绿茵生态，关注美尚生态等；b）推荐积极参与城轨建设、优质运营资产占比相对较高的低估值建筑央企，推荐中国中铁、中国铁建、中国建筑；c）推荐在装配式建筑产业链有所布局的公装龙头金螳螂，关注亚厦股份、鸿路钢构等。