本报告导读：

收入放缓但更重视盈利，格局改善行业利润稳定且持续。

投资要点：

投资观点：继续重点推荐格局改善+情绪消费。①教育底部反转：卓越教育集团、思考乐教育、粉笔、行动教育等。②互联网盈利大幅改善，推荐途虎-W。③平价出海零售高景气错杀龙头，推荐：名创优品、小商品城、华凯易佰、安克创新等。④旅游热度持续，推荐：

同程旅行、携程集团-S、三特索道、九华旅游、长白山。⑤国潮崛起大背景下，黄金首饰长期逻辑仍然值得期待，推荐：老铺黄金、潮宏基、老凤祥、菜百股份、周大生、周大福、中国黄金。

服务景气，重视盈利。①服务和商品消费增速均放缓。社服板块24Q2增速相比24Q1 放缓，至+2.77%，零售板块收入降幅扩大至-10.33%。

社服板块净利润率6.99%同比-1.69pct，商贸零售净利润率1.17%同比-0.15pct。②部分服务消费有稀缺增量，但价格因较高基数同比下降，而商品消费量和价的增长均乏力。因社服基数较高，24Q2 毛利率降幅大于零售。③投资现金流相比19 年收缩，销售费用率趋势下行。营销ROIC 下降，增长缺乏质量和粘性、价格敏感。④企业选择放弃低质量增长，释放利润并提升股东回报。行业格局与产业链议价权成为利润释放关键，平台企业通过提升take rate 将供给侧剩余转移给平台和消费者剩余，释放利润。

格局改善的行业，利润稳定且持续。①教育格局改善明显。1）非学科培训收入端分化加剧，利润端承压。龙头新东方、好未来、学大等收入端高增长，其他公司收入承压。2）公考培训考试错期扰动收入，行业价格竞争有所加剧。②OTA 收入放缓但增速依然领先大盘，份额继续提升。受益格局改善，企业降低补贴，美团抖音酒旅持续提升酒店端佣金，平台利润率提升。③景区较高基数下收入业绩同样放缓。天气对利润影响大。景区性价比消费趋势同样明显，索道乘坐率同比下滑，客单价相对稳定。

出海延续高景气，传统企业估值错杀。①跨境电商之间分化明显，收入端维持高景气高增长，但净利润受到海运、汇兑损益等因素扰动。②品牌出海韧性和持续性都更强，安克创新、名创优品等海外加速扩张，名创海外拓店提速。③黄金珠宝、酒店、餐饮、免税、人服招聘等赛道目前处于底部，但存在需求回暖或供给侧改善的潜力：1）黄金珠宝短期受金价影响较大，品类增速分化，投资金与计件黄金品类增速更优。后续旺季景气度有望改善。2）酒店行业景气度整体下行，阶段性分散。但龙头加速拓店，行业有规模效应，后续将通过资产整合再次走向集中。3）人服企业自身通过KA 获客和新订单支撑新业务增长，但宏观波动影响企业需求，整体增速仍明显放缓。

风险提示：宏观经济波动对旅游消费需求影响，中小企业压缩差旅成本导致商旅波动，出海面临贸易摩擦及政策影响。