1H24 业绩符合我们预期

公司公布1H24 业绩：收入同比增长1.5%至82 亿元，归母净利润同比下滑19%至6 亿元。2Q24 收入同比下滑21%，归母净利润同比下降31%，符合我们预期。公司计划每股派发现金红利0.3 元，对应派息率54%。

金价快速上涨为行业带来压力，影响加盟商拿货积极性。2024 年3 月起金价快速上涨，影响终端需求和加盟商拿货意愿。分渠道看2Q24 线上/线下自营/线下加盟收入分别同比-2.5%/-1.7%/-28%，加盟渠道下滑较多。分产品看，素金/镶嵌/品牌使用费（黄金产品相关）2Q24 分别同比-24%/-20%/-29%。

不利经营环境下，公司仍积极开拓新渠道，2Q24 线下直营、加盟分别环比净开7、94 家门店，截至2024 年6 月公司线下门店数达到5,230 家。

毛利率受益于金价上涨，但费用率提升和非经营收益减少影响净利率。在金价快速上涨及高毛利率的直营收入占比提升背景下，2Q24 毛利率同比大幅提升3.7ppt 至21.8%；但同时由于直营占比结构性提升及公司加大品牌宣传和人员相关费用，2Q24 销售管理费用合计同比增长3.9ppt。同时公允价值变动损益、其他收益等非经营收益减少，造成公司单季度营业利润率同比降低1.6ppt，归母净利润同比降低31%（对应净利率8.3%、同比-1.2ppt）。

存货增长相对平稳，应收账款大幅下降，带动经营性现金流改善。截至1H24公司账面存货同比增长17%，考虑金价上涨影响后我们预计存货量同比较为平稳；应收账款同比降低68%，在不利的市场环境下有助于公司降低风险，并带动1H24 经营性现金流同比大幅增长80%至13 亿元。

发展趋势

公司规划未来更加注重多品类协调发展，以黄金为主，同时将翡翠、玉石、珍珠、时尚饰品纳入产品体系，提高门店利润率；渠道方面，公司指引未来几年兼顾开店速度和现有门店质量，优化调整加盟商和门店结构。

盈利预测与估值

考虑终端销售承压，我们下调公司2024/25 年EPS 预测16%/13%至1.14/1.33 元，当前股价对应9/8 倍2024/25 年市盈率，考虑公司作为头部珠宝品牌，渠道扩张能力领先，维持跑赢行业评级。考虑黄金珠宝行业整体估值下行，下调目标价33%至13.64 元，对应12/10 倍2024/25 年市盈率，有30%的上行空间。

风险

金价大幅波动，门店扩张不及预期，市场竞争激烈。