前三季度利润持续高增，维持“增持”评级

公司发布24 年三季报，前三季度公司实现营收11.72 亿，同比+1.37%，归母、扣非净利润为1.11、0.98 亿，同比+33.47%、+25.24%。其中，24Q3单季实现营收4.48 亿，同比-4.29%，归母、扣非净利润为0.56、0.53 亿，同比分别+11.46%、+14.79%。公司作为西藏国资委下属的民用爆破龙头或将充分受益西部地区区域高景气，我们预计公司24-26 年归母净利润1.2/2/3.2 亿元，23-26 年CAGR 为+49.2%，维持“增持”评级。

费用率降低，净利率同比持续改善

24Q1-3 公司综合毛利率为26.91%，同比-2.63pct。24 Q1-3 公司期间费用率为15.94%，同比-3.68pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.93%、9.56%、2.11%、1.35%，同比分别变动+0.18、-2.85、-0.96、-0.06pct，费用率有所降低。综合影响下公司24Q1-3 净利率为9.93%，同比+1.59pct。

CFO 净额为0.25 亿元，同比少流入0.26 亿元，收现比/付现比分别为82.66%/69.29%，同比分别变动+2.42/+1.73pct。

看好西藏区域高景气推动公司业绩实现高速增长

公司主要面向西藏地区，现有产能2.2 万吨，藏区内销售网络涵盖拉萨、林芝（察隅、墨脱）等六市一地。公司作为西藏国资委下属的民用爆破龙头，行业的高资质壁垒和强地域性使得公司或将充分受益于万亿水电项目建设，我们预计公司业绩有望迎来显著提升。1）从行业供给来看，我国民爆行业的产能分布存在一定的差异性，中西部地区的资源大省开发时间较晚缺少产能，根据易普力公开信息，当前西藏区域工业炸药产能仅为8.3万吨/年，未来，我国民爆行业产能和需求将呈现由东部沿海地区向中西部地区转移的特征；2）从需求端来看，西藏地区矿采活跃，川藏铁路、雅鲁藏布江下游水电开发等重大工程开工建设，区域需求呈高景气；3）从自身产能来看，公司正积极寻求符合产业政策的方式解决产能制约。公司现有乳化炸药设计产能2.4 万吨、许可产能1.2 万吨，申请提高行政许可产能而无需新建产线即可增加实际生产能力，实际销售中还可以从四川、云南、青海等周边地区外采，2023 年公司内产炸药销售比例约为60%。位于四川省的雅化集团是公司第二大股东，雅化集团拥有炸药生产许可产能26 余万吨、工业雷管许可产能近9000 万发、工业导爆索和塑料导爆管许可产能1 亿余米，产能规模处于行业前列，二者的关联交易可在一定程度上缓解高争民爆的产能瓶颈制约。公司近日公告拟新增2024 年度与雅化集团、西藏保利关联交易额度分别为5800、2800 万元，交易价格根据市场定价原则确定，关联交易主要为向雅化集团、西藏保利采购炸药、管类、索类等产品，以及向关联方销售电子雷管芯片、提供运输服务。

风险提示：宏观经济波动；行业竞争加剧；产能瓶颈制约；安全生产风险，测算具有一定主观性；股价存在异常波动风险。