下游需求不振导致公司经营承压，公司通过收购完善纤维素醚产品线，预计业绩的增长有望在明年到来。考虑到下游需求不振，我们下调公司2023-2025 年归母净利润预测至3.52/4.57/6.15 亿元，对应EPS 预测为1.03/1.34/1.80 元。

参考公司历史估值水平，给予公司2023 年19 倍PE（对应5%估值分位），对应目标价20 元，维持“买入”评级。

2023H1 归母净利润同比-30.36%，下游需求不振导致公司经营承压。公司2023H1 实现营收7.50 亿元，同比-17.30%；实现归母净利润/扣非归母净利润1.57/1.58 亿元，同比-30.36%/-29.47%，业绩承压主要受下游需求不振的影响。

我们根据公司中报数据推算出公司2023Q2 实现营收3.75 亿元，同比-27.19%，环比+0.10%；实现归母净利润0.84 亿元，同比-34.80%，环比+15.53%，业绩环比增长主要是汇兑收益的贡献。分产品看，公司2023H1 纤维素醚/植物胶囊收入分别为5.52/1.00 亿元，同比-1.20%/-44.41%。

盈利能力下滑，原材料价格企稳回升。公司2023H1 毛利率为31.22%，同比降低6.4pcts，原因包括产能利用率降低使得单位成本提高、毛利率更高的植物胶囊收入占比降低、去年同期计入管理费用的检修期间相关费用本期计入营业成本中核算等。原材料方面，根据中国棉花信息网，棉短绒市场价2023 年初以来低位震荡，6 月有所回升，对公司产品价格形成一定支撑。

收购中福致为，完善纤维素醚产品线。根据公司公告，2023 年8 月28 日董事会同意公司与华励新材料、马雷、王书昌、马志远签订《股权转让协议》，公司以自有资金购买华励新材料和马雷持有的中福致为47.0796%的股权，并在阶段二前置条件（2023 年、2024 年连续盈利，其中2023 年净利润不低于2000万元，2024 年净利润不低于4000 万元）达成后收购剩余股权，最终公司持有中福致为100%股权。中福致为系国家级高新技术企业、山东省“专精特新”中小企业，主营产品羟乙基纤维素（HEC），HEC 产能达到10000 吨/年，位居全国前列。公司收购中福致为股权，有利于完善纤维素醚产品线，提高纤维素醚系列产品配套能力，加快产业布局，提升公司综合竞争实力及整体盈利能力。

风险因素：公司产能释放不及预期；纤维素醚和植物胶囊需求不及预期；原材料价格大幅波动；行业竞争日益加剧。

盈利预测、估值与评级：考虑到下游需求不振，我们下调公司2023-2025 年归母净利润预测至3.52/4.57/6.15 亿元（原预测为4.71/6.34/8.38 亿元），对应EPS 预测为1.03/1.34/1.80 元。参考公司历史估值水平（过去3 年平均PE 约为38 倍），给予公司2023 年19 倍PE（对应5%估值分位），对应目标价20元，维持“买入”评级。