事件：

公司发布2022年 报以及2023年一季报，2022年公司实现营业收入 41.12亿元，同比下滑 33.11%，实现归母净利润为-15.09 亿元，同比下降2,282.82%；2023 年一季度公司实现营业收入6.10 亿元，同比下滑20.32%，实现归母净利润-8,032.27 万元，较去年同期减亏1,052.80 万元。

点评：

工程渠道战略收缩，经销收入占比逐步回升。按渠道看，公司2022 年工程渠道销售收入同比下滑 45.42%，占总营收46.62%；经销渠道销售收入同比下滑 16.69%，占总营收53.38%。2022 年工程渠道受到下游房地产行业持续下行的压力，大客户需求萎靡，且相应回款压力较大，公司主动调整了部分房地产开发商客户的合作节奏。在2023 年持续控制工程端收入占比。2023 年一季度公司已不断优化客户结构，经销渠道实现销售收入4.15 亿元，同比增长10.28%，经销渠道已经初步实现修复增长。

减值计提叠加成本高企，拖累利润表现。公司2022 年制造业毛利率为17.15%，同比降低8.59pct，瓷砖业务实现营业收入 32.68 亿元，同比下滑 35.97%，毛利率15.58%，同比降低9.94pct，卫浴业务实现营业收入6.93 亿元，同比下滑 15.29%，毛利率为24.96%，同比降低4.29pct。同时，公司计提各项应收款项信用减值损失合计 6.72 亿元，与存货、商誉以及固定资产减值准备叠加并扣除企业所得税影响后，影响公司归母净利润 9.41 亿元。并且公司可转换公司债券实际兑息 449.97 万元，计入财务费用 8,659 万元，进一步影响2022 年年度净利润表现。

轻装上阵，业绩有望逐步修复。公司2023 年一季度瓷砖业务实现销售收入4.64 亿元，同比下滑18.88%；卫浴业务实现销售收入1.24 亿元，同比下滑25.72%。我们判断主要由于下游需求复苏受到节假日影响滞后，叠加2022 年一季度基数较高影响。但公司利润段表现已经逐步减亏。随业务结构逐步调整，公司业绩有望改善。

给予公司“中性”评级，由于需求制约，预计公司2023-2025 年EPS 为0.1/0.37/0.79 元，对应PE 为64.55/18.03/8.55 倍。

风险提示：下游需求恢复不及预期，估值与盈利预测不及预期。