21H1 营收同比增长15.7%

帝欧家居21H1 营收同增15.7%至31.30 亿元，归母净利同增8.2%至2.73亿元，扣非后净利同增6.22%至2.62 亿元。分季度看，21Q1/Q2 单季营收同比分别增长46.2%/3.1%至11.60/19.70 亿元，归母净利同比分别变动49.8%/-2.3%至0.76/1.97 亿元，扣非净利分别同比变动47.7%/-4.0%至0.72/1.90 亿元，Q2 收入增速环比Q1 下滑主要系去年疫情后工程业务快速修复导致20Q2 基数较高所致。我们预计2021-2023 年EPS 为1.64、1.85、2.26 元。参照可比公司2021 年13 倍PE 均值（Wind 一致预期），考虑到公司toB 工程类业务占比较高，给予一定估值折价，给予公司2021 年10目标PE，对应目标价16.40 元（前值25.22 元），维持“买入”评级。

上半年欧神诺营收同增11.1%，小B 渠道业务快速成长21H1 欧神诺营收同比增长11.1%至27.44 亿元，净利润同比增长13.6%至2.66 亿元，净利率同比提升0.22pct 至9.70%。大客户方面，公司推行“优选大B+拓展小B”战略，充分发挥公司大B 端开拓与交付保障优势，合作伙伴小B 端区域就近服务优势，提升欧神诺在工程渠道市场份额，21H1 小B 业务渠道销售收入同比增长45.1%；零售渠道方面，门店布局稳步推进，截至21H1 公司瓷砖类产品经销商(代理商)逾1400 家，较去年底净增约300家，终端门店逾4000 个。

卫浴业务收入增长亮眼，拓展工程渠道再拓成长空间21H1 年帝王洁具主营收入同比增长66.2%至3.82 亿元，其中卫浴业务营收同比增长82.5%至3.32 亿元，毛利率同比下滑4.55pct 至28.55%，卫浴业务毛利率下滑主要系上半年原材料价格上涨所致。此外，21H1 亚克力板业务营收同比增长5.1%至0.51 亿元。公司卫浴业务积极推动经销商及终端门店迭代优化，截至21H1 在全国范围内拥有卫浴经销商828 家，终端门店936 个，随着与欧神诺融合深入，公司卫浴业务逐步拓展向直营工程，切入大型房企供应链，带动收入规模放量。

欧神诺工装业务优势明显，维持“买入”评级

考虑到工程业务增长放缓、毛利率承压，下调工程渠道收入及毛利率预测，我们预计2021-2023 年归母净利润为6.36、7.15、8.75 亿元（原值7.55、8.77、10.37 亿元），对应EPS 为1.64、1.85、2.26 元。参照可比公司2021年13 倍PE 均值（Wind 一致预期），考虑到公司toB 工程类业务占比较高，给予一定估值折价，给予公司2021 年10 倍目标PE，对应目标价16.40 元（前值25.22 元），维持“买入”评级。

风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，渠道拓展不及预期。