三大运营商全部披露2018 年年报，营收合计约1.4 万亿（YoY+1.57%/环比-1.92pcts），营业利润合计约1613 亿元（YoY-4.98%），主要是期间SG&A 大幅增加所致，表明运营商之间的竞争更加激烈。中国电信的移动用户净增5304 万表现最佳，总规模超过3 亿，和联通的用户数基本持平。2019 年中国联通和中国电信的5G 资本开支计划分别为60～80 亿和90 亿元，假设5G 周期内电信和联通投资合计占比大约50%（同3G/4G 周期），判断总规模300～340 亿元，超预期。

2018 年运营商营收增速继续下行，营业利润同比减少5%。受到政策层面的“提速降费”及取消漫游费的影响，运营商的营收增速1.57%（环比下降2pcts）；激烈的市场竞争让运营商纷纷卷入不限量套餐的两难困境，特别是中国移动的SG&A 费用率大幅提升，造成行业整体营业利润同比下滑约5%。由于“提速降费”将在2019 年继续推进，结合不限量套餐的渗透率逐步提升，判断年内运营商的营收增速可能持续下降到1%以下，将可能会限制5G 投资的积极性。

年内增量看，移动业务是中国电信取得领先；固网业务是中国移动占优。2018年中国电信获得移动用户净增5304 万，增量规模第一；中国移动获得宽带用户净增4400 万户，规模第一。移动用户月均资费的变化，中国电信上涨，中国移动和中国联通下滑；固网用户的月均资费变化则不同，中国移动上涨，中国电信和中国联通下滑。我们判断中国移动和中国电信两家分别采用固网加移网的捆绑套餐参加竞争，利用各自在移动网络和宽带网络的相对优势争抢客户，中国联通受到显著的压制，移动和固网用户的ARPU 双双下滑。

2019 年5G 资本开支约300～340 亿元，超预期。三家公司年报披露2019 年的资本开支计划总额约为2690 亿元（不含5G），同比下滑约6%；中国电信投资5G 约90 亿元，中国联通投资5G 约60～80 亿元，参考4G 周期电信和联通的投资合计占比约50%，测算中国移动投资5G 约170 亿元，则2019 年5G 合计投资规模大约300～340 亿元，超预期。

风险：国际贸易摩擦加剧风险；5G 商用进程慢于预期。

投资建议：预计2019 年运营商的总体资本开支基本持平略有增长，开支结构会发生重要变化，无线网的投资占比大幅提升，4G 和5G 的资本开支超预期，传输网占比下降。受益确定性最高的是主设备，推荐中兴通讯、烽火通信等；弹性最高的为天馈射频和光模块，建议关注通宇通讯、京信通信（港股）、光迅科技和中际旭创等。