核心观点

Q1 营收实现高增，业绩表现亮眼。公司2023 年全年收入21.84 亿/+11.5%，归母净利润2.19 亿/+3.6%，扣非归母净利润2.00 亿/+3.8%；2023Q4 收入6.38 亿/+11.3%，归母净利润0.43 亿/-24.8%，扣非归母净利润0.37 亿/-23.1%；2024Q1 收入5.23 亿/+32.3%，归母净利润0.59 亿/+47.2%，扣非归母净利润0.53 亿/+54.5%。拟每10 股派发现金红利2.5 元（含税）。

2023 年智能马桶放量，水箱及配件下半年降幅收窄。分产品看，2023 年智能坐便器与盖板、水箱及配件、同层排水收入分别为12.7 亿/6.2 亿/2.1 亿，同比+25.9%/-13.7%/+17.7%，公司精准把握智能卫浴发展机遇、优化产品结构，智能马桶实现高增长，同层排水产品增势较好，水箱及配件受海外库存与需求疲软影响，全年订单有所下滑，H1/H2 增速分别为-18.8%/-8.2%，下半年有明显回暖。分地区看，2023 年境内收入16.5 亿/+17.3%，外销收入5.4 亿/-3.2%，境内销售增长势头较好、境外略有下滑。

2024Q1 自主品牌加速拓展，外销复苏趋势向好。根据久谦，2024Q1 公司自有品牌线上全渠道GMV 同比+118%，随着轻智能与高端新品发布，线上份额有望继续提升，线下正加速零售门店与家电KA 拓展，全年将贡献重要增量；外销方面，预计Q1 水件代工业务受益于补库需求而显著回暖，我们判断2024年在补库与低基数下有望延续修复，此外公司正发力智能马桶的海外代工业务，看好后续海外客户的订单陆续释放。

毛利率大幅提升，费用投放加大影响盈利。2023 年毛利率29.5%/+4.7pct，全年销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为10.9%/4.6%/4.2%/-1.0% ，同比+4.6pct/-0.2pct/-0.1pct/+1.3pct，净利率10.0%/-0.8pct。2024Q1 毛利率30.2%/+5.0pct，预计主要受益于自主品牌占比提升、海外订单恢复的结构性拉动与规模效应带来的成本节降，Q1 销售/管理/研发/财务费用率为11.7%/4.4%/4.3%/-0.8%，同比+5.8pct/-1.7pct/+0.1pct/-1.7pct，销售费用增加主要系自主品牌费用投放加大所致，净利率同比+1.1pct 至11.1%。

风险提示：自主品牌拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。

投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级

公司是全球冲水组件领军企业，切入智能马桶打开成长空间，发力自主品牌的同时费用预计投放也将有所加大，维持盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润分别为2.7/3.3/4.1 亿（前值2.8/3.3/-亿），同比+25%/22%/23%，摊薄EPS=0.65/0.80/0.98 元，对应PE=18/15/12x，维持“买入”评级。