投资要点:

综合性建筑装饰领先企业,主要提供公共建筑装饰及住宅精装修业务。2013-2015年公司营业收入分别为17.09 亿、18.10 亿和18.53 亿元,其中恒大地产为公司第一大客户,13/14 年来自恒大收入占比分别为30.47%和44.34%。从收入结构来看,14 年公装业务收入占比55.84%,住宅精装修收入占比43.09%,此外还包括少量装饰设计业务,收入占比约1%。公司项目经验丰富,设计及管理能力强,在全国各地承建了大量具有影响力的精品工程。

刘海云是实际控制人,在职高管及员工持股比例高。董事长刘海云直接和间接持有公司合计3675.60 万股,发行后持股比例为45.23%,是公司的实际控制人。公司在职高管、中层管理干部和员工直接或通过员工持股计划合计持股约1018万股,占发行后股份12.54%。

上市后,资金+品牌优势提升,主业仍有增长潜力。2005-2014 年我国公装行业规模由0.55 万亿增加到1.35 万亿,存量市场空间广阔,增量空间依然可观,行业集中度有望继续提升。与同行装饰上市企业相比,公司业务规模相对偏小,上市后品牌和资金实力提升,能够撬动更大、更好的项目,公装主业仍有潜力可挖,并且融资渠道拓宽也有助力公司实现跨越式发展。

政策放松利好地产销售,装饰企业有望受益。近期出台降低非限购城市首付比例和房产交易费用等政策,体现出政府稳定经济增长和促进房地产市场健康发展的决心,有助于地产销售持续好转,提振开发商投资意愿,再加上住宅精装修大势所趋,公司将显著受益。

财务费用增加拖累业绩,经营现金流尚待改善。公司2015 年归母净利润7957万元,同比下降8.96%,主要是财务费用较上年增加1087 万元。公司业务遍布全国,区域分布比较均衡。受上游行业回款困难影响,2013-2015 年公司经营性现金流分别为-1.70、-1.06 和-1.40 亿元,持续净流出,公司经营现金流有待改善。

募资拓展产业链上游,提高公司综合竞争力。公司在经营目标中提出将适时向产业链上游拓展,力图打造建筑装饰业务“全产业链”的企业集团。本次公司拟发行不超过2030 万股,募资用于建设装饰材料生产加工项目、设计中心项目、信息化建设项目和偿还贷款,以降低公司经营成本,提高公司综合竞争实力。项目达产后预计每年新增折旧和摊销费用约1765 万元。

合理价值区间30.98 元-36.15 元。本次非公开发行数量不超过2030 万股,按发行后最大股本计算,预计16-17 年EPS 分别为1.03 元和1.14 元,按照目前新股发行的规则,我们预计发行价为22.53 元 ((融资额+发行费用)/发行数量)。参考同类上市公司估值水平,给予16 年30-35 倍的动态市盈率,合理价值区间为30.98 元~36.15 元,建议询价。

主要风险:经济下滑风险,回款风险,订单下滑风险。