本报告导读：

公司积极推进河湖治理/生态修复等市政项目，推进研学旅行业务将打造新的利润增长点；可转债募集资金到位将保障业务顺利推进。

投资要点：

维持谨慎增持。H1营收12.6亿元(-13%)、归母净利0.97亿元(-29%)略低预期；因受疫情影响项目开工较晚/科教文旅业务的子公司经营地在武汉/调整业务规模和速度，下调预测2020-21 年EPS 至0.54/0.63 元(原0.61/0.7元)增速13/18%，预测2022 年EPS 为0.74 元增速17%；下调目标价至6.21 元，对应2020-22 年11.5/9.9/8.4 倍PE，维持谨慎增持。

Q2 营收/净利增速回升，毛/净利率略下滑。1)Q1/Q2 单季营收增速-38.3/-2.7%、净利增速-169.6/-8.2%；2)H1 毛利率20.16%(-0.01pct)基本稳定；净利率7.57%(-1.81pct)因费用率提升；3)四费率 9.54%(+2pct)，其中管理费用率4.86%(+0.79pct)/研发1.85%(+0.88pct)/销售0.36%(+0.36pct)/财务2.46%基本持平；4)经营净现金流 0.49 亿元(上年同期1.07 亿元)；5)信用减值损失0.14 亿元(-0.02 亿元)；5)资产负债率41.94%(+2.48pct)。

推进研学旅行业务打造新的利润增长点，募集资金到位保障项目落地。

1)H1 新签订单6.1 亿元(-66.7%)，因公司仍坚持主动严控大型市政项目的风险和规模；截止H1 累计已签约未完工订单66.1 亿元+Q2 已中标尚未签约3.55 亿元，合计保障倍数约2.4 倍；2)深耕传统景观设计及施工，将拓展河湖治理/生态修复/海绵城市等市政项目；3)在原文旅团队的基础上并购研学旅行运营机构学知悟达，系统推进教文旅业务拓展，H2 公司将积极开展研学/校外实践活动等业务；4)发行可转债募集资金9.5 亿元已到位(初始转股价格为5.76 元/股)，为在手项目落地提供有力的保障；且公司资产负债率较低，相对较易获得银行信贷融资，业绩具备韧性；5)据经济观察报，《政府和社会资本合作模式操作指南》有望出台。

催化剂：政策支持生态环保力度增强、PPP 政策修复、订单推进加速等风险提示：财政支出放缓、订单推进低于预期、应收账款风险等