事件：

公司于2018.8.21 发布2018 半年报。2018 年上半年公司实现营业收入13.8 亿元，同比增加20.02%；实现归母净利润1.3 亿元，同比增加25.48%，扣非归母同比增加18.17%。其中Q2 实现营业收入9.66 亿，同增12.17%；实现归母净利润1.14 亿，同增22.8%。

观点：

1. 业绩增速下滑，无碍我们对公司长期看好的判断

业绩增速下滑。报告期内实现营收13.8 亿，同增20.02%，实现归母净利润1.3 亿，同增25.48%，扣非同增18.17%，较2017 年营收/利润分别同增69%/75%的水平显著下滑，我们判断是在一定程度上受到梁山影视基地EPC 项目影响。该项目于2017 年中签订，合同额7.3 亿，占当年收入比重为28.5%，截至报告期末仍未开工，预计将停止实施；

仍看好公司长期发展。原因包括：

在手订单充沛。公司秉持稳健风格，重点选择资金回收预期较好的项目，目前占用资金较大的且资金到位有不确定性的项目，在公司业务选择中做了主动放弃，仅对优质的大型项目（包括EPC、PPP 项目）保持继续跟进。在此背景下，近4 个季度新签合同额为6.7 亿/13.7 亿/13.7 亿/17.7亿，仍保持环比递增。报告期末在手已签约未完工订单合计59.7 亿，占2017 年收入比为2.3 倍，对年内业绩形成有力支撑。此外，政策不断加码生态、文旅领域，市场空间仍然辽阔，公司未来业绩有望持续受益市场发展；

（2） 资产负债率仍有较大空间。报告期末公司资产负债率34.76%，较2017H1/2017 分别降低14 个/9.2 个百分点，在上市园林公司中属于较低水平，在已披露中报的13 家园林公司中仅高于绿茵生态（22%）和杭州园林（32%），为未来加速承接PPP/EPC 业务预留充裕空间；

（3） 全国布局、多个区域业绩增速迅猛。公司2015 年上市后加速全国布局，2015-2018H1 华南区业务占比从32%降至15%，西南/华中/华北等区域业务占比提升显著。报告期内华中/华东/华北/东北收入同增分别高达41%/42%/364%/235%，

2. 经营稳健，盈利水平稳中有升，业务发展致经营性现金流出加大，

经营稳健，毛利率、期间费率同比略有提高，整体盈利水平稳中有升：报告期内上半年毛利率为18.73%同增0.2 个pct，销售/管理/财务分别为0%/5.03%/1.98%，其中管理费率同减0.4 个pct，财务费率同增1.1 个pct，主要因为利息及手续费支出。合计期间费率7.00 %，较2017H1/2017 全年分别增加0.70/0.81个pct。净利率9.41%同增0.41 个pct，稳中有升，反映公司经营稳健；

收付现比显著降低，经营性现金流出加大：报告期内公司收付现比分别为58.9%/67.4%，较上年同期分别同减近9.3 个/12 个pct。经营性现金流净额-1.28 亿较上年同期-0.71 亿流出加大，主要系购买商品及劳务所致。投资活动现金流净额为-1.10 亿，与上年同期的-1.08 亿基本持平。筹资活动现金流量净额8.59亿，较去年同期1.71 亿大幅增加，主要系2018.4 公司募集8.22 亿资金所致。

结论：

报告期内，或因基数较大叠加大项目停滞影响，公司业绩增速显著下滑。经营保持稳健，毛利率、期间费率同比略有提高，整体盈利水平稳中有升，收付现比显著降低，经营性现金流出因业务增长而加大。我们认为公司在手订单充沛、资产负债率仍有较大空间、跨区发展有成效，继续看好公司长期发展。预计公司2018年-2020 年营业收入分别为34.66 亿元、46.74 亿元和62.96 亿元；每股收益分别为0.6 元、0.82 元和1.13元，对应PE 分别为11.9X、8.6X 和6.3X，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：管理风险、财务风险、项目执行不及预期