时尚半月谈以分析行业内最新热点运营模式为重点，并时时跟踪国际和港股最新动向，用以完善A 股纺服行业对比性研究，进行一手最新研究反馈。

本期看点：1）本期从运营周期，包括账期、存货周转天数、对供应商付款周期；以及经营活动净收益含金量的角度进行对比分析，高端女装经营质量和效率是最高的，17 年以来，对经销商账期管理力度加强、对制造商付款加快、库存周转加速、库龄结构好转、经营活动实现净利润的含金量提升。其次为中高端商务休闲男装，家纺和大众休闲板块整体运营质量还有待提升。这与各子板块本轮复苏的时间点及幅度相印证：从时间点来看，高端女装于16Q4率先复苏，中高端商务休闲男装随后复苏，家纺及大众休闲最晚复苏的时间线相印证。从复苏幅度（同店内生）来看，从高到底依次是高端女装/中高端商务休闲男装/家纺/大众休闲。2）棉价分析：维稳消息发布，短期供给充足，棉价运行趋稳，但2018/19 年度国储棉储备量下降，中储棉回补库存使外棉价存在上行预期，若国储棉未直接实施抛售，国内价格存在上涨预期。

走势回顾：本期（5 月18 日至6 月1 日）申万纺织服装指数下跌1.26%，跑赢上证综指1.25 个百分点，涨幅排名第7 位。品牌服饰涨幅靠前分别为三夫、森马服饰、希努尔、牧高笛、罗莱生活。纺织制造类涨幅靠前公司分别为常山股份、上海三毛、伟星股份。港股涨幅靠前公司分别为利郎、IT、卡宾。

基本面数据：4 月份内需增速放缓：4 月份全国50 家零售额同比降低0.6%，增幅同比降低6.2pct。受天气变化影响，服装零售表现较弱，50 家服装零售额同比降低1.9%，增幅同比降低11pcts。4 月份出口整体略有下降，但纺织品出口延续较快增长。4 月份纺织品服装及鞋类出口金额同比下降3.44%，其中纺织品月度出口同比增长6.95%，服装和鞋类出口分别同比降低7.5%、16.7%。原材料：6 月1 日国产棉328 指数16752 元/吨，较两周前上涨6.73%；外棉价格15721 元/吨，较两周前上涨7.07%；内外棉价差达1031 元/吨，比两周前增加18 元/吨。国棉抛储热情高涨。粘胶类原材料价格上涨，涤纶类价格下降。

投资策略：5 月在消费品行情演绎下，申万纺服行业指数上涨4.34%，跑赢沪深300 指数3.48 个点。其中，品牌行业平均估值快速修复到25X 附近，鉴于Q2 是品牌传统的销售淡季，因此，6 月建议核心配置运营数据稳定性高、中报预期靓丽的优质龙头，仍可重点配置低基数催化因素消除后，运营质量及业绩稳定性高，且估值仍处于20-22X 相对底部的高端女装板块（安正时尚、歌力思、朗姿股份）；而现已修复到25X 的家纺（罗莱、水星家纺）、休闲龙头（森马服饰、海澜之家、比音勒芬、太平鸟）及新模式高成长（开润股份），因全年基本面逻辑未变，在运营效率持续提升背景下，我们维持前期对品牌行业全年收入有望实现15-20%为中枢的增长，利润端则为20-30%的增长区间的判断，因此，可继续持有，出现回调可加仓。同时，棉企龙头因Q1 汇兑损失利空已释放，且中长期棉价具有上涨预期，当前估值处于12-15X，估值不高，因此，6 月可配置棉企龙头华孚色纺、鲁泰A、百隆东方。

风险提示：终端需求持续低迷，汇率波动风险。