投资要点

事件：公司2016 年实现营业收入12.58 亿元，同比增长3.12%；归母净利润4016 万元，同比下滑14.47%；扣非后归母净利润3816 万元，同比下滑12.9%。

中药配方颗粒投入期，短期拖累业绩。1）全资子公司浙江景岳堂药业2015 年底取得中药配方颗粒科研试点资质，2016 年对科研生产及营销队伍的建设进行了持续投入，三费增加884 万元；2）配方颗粒销售业务虽已取得突破性发展，但尚处于初级阶段，业务收入还较小，尚不足抵消成本费用，导致整体盈利水平小幅下滑；3）商业零售基本平稳，受两票制及市场竞争加剧影响，增速有所放缓，未来中药配方颗粒业务将成为公司新的业绩增长点。

浙江省稀缺的中药配方颗粒科研专项资质。1）景岳堂的“配方颗粒关键工艺技术与质量研究及临床试验”项目于2015 年12 月被列入浙江省中药配方颗粒科研专项，是省内被列入该专项仅有的两家企业之一；2）浙江是首个将中药配方颗粒作为独立药品来列入地方医保范围的省份，预计后续在省内有望全面纳入医保；3）公司中药配方颗粒科研生产备案品种数量达600 多种，基本能够满足医疗机构临床配方需求，销售对象为省内医疗机构，目前已中标浙江省中医院、新昌县人民医院等多家医疗机构，预计2017 年配方颗粒收入有望过亿。

中药配方颗粒行业竞争格局好，市场空间大。1）配方颗粒相比传统中药饮片具有成分可控、便携、易于储存等优点，对中药饮片将产生部分替代。当前我国中药饮片市场规模约1600 亿，2015 年中药配方颗粒市场规模约80 亿，预计2020 年超过300 亿，CAGR 达30%；2）从国内竞争格局来看，天江、红日、华润等六家获得生产批文，部分省份放开试点；3）《中药配方颗粒管理办法（征求意见稿）》核心思想意在强调提高准入标准，已经于2016 年3 月反馈至CFDA，我们预计在一系列征求意见之后，中药配方颗粒试点资质放开是大势所趋。

定增扩产能助长期发展。1）公司拟定增6 亿元用于1000 吨中药配方颗粒、10000吨中药饮片项目建设；2）员工持股计划参与其中，长期看好未来发展。

盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.51 元、0.79 元、1.21 元，对应市盈率为54 倍、35 倍、23 倍。我们认为公司传统主业稳健，新业务中药配方颗粒爆发力强，维持“买入”评级。

风险提示：医药商业政策或趋严；中药配方颗粒政策进度或不及预期。