行业概况：2021 年中国金属包装行业市场规模为1394 亿元，相较于2014 年增长约3%，期间行业受到价格战和疫情冲击有所波动；从下游需求看，饮料罐/食品罐/化工罐/金属盖需求占比约33%/12%/11%/15%，基本保持稳定。梳理后发现，上市公司重点聚焦二片和三片食品饮料罐以及金属盖，主要系三片罐和二片罐SKU 相对较少，生产更易标准化，有利于企业规模化扩张。

三片罐：关注功能饮料和植物蛋白需求增长，产能利用率提升释放盈利弹性。

供给端，2021 年奥瑞金/嘉美包装/昇兴股份/福贞控股分别拥有三片罐产能约95/83/60/25 亿罐（产量口径CR4 约70%），未来新增产能较少；需求端，三片罐主要应用于功能饮料、植物蛋白饮品、茶饮咖啡等领域，2021 年三片罐产销量约297.6 亿罐，其中中国红牛/养元饮品需求量约55/29 亿罐（占比共计约28.5%），银鹭、旺旺、哇哈哈、露露、椰树、飞鹤等需求量占比共计约30%-40%，客户需求集中度较高。行业竞争格局稳定，头部厂商深度绑定优质客户稳定供货，盈利中枢取决于产能利用率水平和原材料价格。

二片罐：2016 年为行业发展重大分界线，后续盈利中枢取决于龙头协作机制。

二片罐主要用于下游啤酒、可乐、凉茶等领域，下游需求快速增长（啤酒产销量于2014 年达到峰值）吸引诸多厂商加大资本投入，新增产能于2016 年集中投产造成行业供给过剩，价格战频发致使行业盈利于2017 年触底，随后经过兼并整合后，中国二片罐产能主要集中在奥瑞金（135 亿罐）、中粮包装（超100 亿罐）、昇兴股份（超110 亿罐）、宝钢包装（121.8 亿罐），行业CR4 超70%；2020 年中国二片罐总产能超600 亿罐，需求量约520 亿罐，产能利用率超80%。在行业高集中度&供需格局改善背景下，啤酒罐化率持续贡献需求增量，厂商根据客户需求谨慎扩产，盈利中枢取决于龙头间协作机制。

奥瑞金：立足金属包装主业，积极拓展业务边界。公司是金属包装领域龙头，三片罐深度绑定中国红牛贡献主要利润，并持续开拓奶粉罐、食品罐客户提升产能利用率；二片罐收购波尔亚太工厂快速扩张，并根据客户增量需求稳步扩产，收入和利润贡献持续提升；灌装业务依托一体化服务能力不断开拓新订单。公司依托金属包装丰富经验布局新能源电池精密结构件项目，有望借助新能源高速发展机遇打造新的增长极。

昇兴股份：天丝红牛订单放量，盈利拾级而上。公司三片罐下游植物蛋白客户需求具有较强的礼品属性，天丝红牛订单放量提升三片罐产能利用率，规模效应发挥助推盈利中枢上移；二片罐国内市场竞争趋于稳定，同时积极拓展高盈利海外市场，二片罐盈利有望继续反弹；铝瓶受益于消费场景恢复，产销维持高景气。三片罐大客户订单放量&二片罐海外高盈利市场拓展&铝瓶消费场景修复，公司盈利有望拾级而上。

投资建议：金属包装龙头凭借广泛融资渠道提升抗风险能力，生产基地全国化布局为客户提供贴近式服务，深度绑定优质客户。行业竞争格局日趋稳定，消费逐步回暖带动需求向好，叠加原材料铝锭、马口铁价格回落，金属包装行业盈利弹性有望释放，推荐拓展新能源电池壳业务的金属包装龙头奥瑞金、天丝红牛国内市场份额提升受益标的昇兴股份，建议关注国内外产能快速扩张标的宝钢包装以及送礼需求恢复受益标的嘉美包装。

风险提示：原材料价格上涨风险；下游需求恢复不及预期；行业竞争加剧风险。