年初起钢结构最高涨72%，仍未充分反映装配式EPC总包成长价值。

（1）年初至今东南网架涨幅72%/杭萧钢构39%/鸿路钢构38%/精工钢构32%/富煌钢构3%，涨幅虽大但估值不高目前整体15 倍，仍未充分反映装配式EPC 总包商业模式提升ROE 和改善现金流、新老基建拉动的业绩巨大弹性和高持续性等价值。（2）同样货币宽松周期叠加商业模式改变，前两次α行情龙头2014-15 年金螳螂和2016-17 年东方园林估值从10-15 倍涨到34-37 倍。（3）类似环境2008 和2015 年精工钢构估值涨到33-99 倍，东南网架2018-19 年涨到30-45 倍PE。当前经济下行财政货币宽松，商业模式改变叠加新老基建需求红利，价值将继续重估。

装配式EPC 总包能从利润率与周转率两方面提升公司ROE。（1）三方面提升利润率：一是角色转换管理费节省，原先做分包需向总包方缴纳管理费，现在直接做总包将节省管理费；二是设计优化，总包方通过一体化设计可节省部分费用如冗余设计/多次设计返工/交易成本等；三是规模效应单位费用下降。（2）两个方面提高周转率：一是装配式技术施工周期快：

通过设计施工一体化+统筹管理，可减少施工周期、加快周转率；二是结算周期缩短且话语权提升，总包直面业主，项目结算周期大幅缩短；且从业主回款到向分包方回款之间可调配资金或短期占用，可缓解财务费用。

如东南网架2019 年仅确认部分总包ROE 提升2.1 百分点。

装配式EPC 总包商业模式将明显改善公司现金流。（1）业主资金实力强回款好，轻钢业主是高科技新基建龙头如华为/特斯拉/苹果等，业主资金雄厚，重钢空间钢的医院学校高铁站等重大民生工程，项目产生现金流且财政预算有保障。（2）施工周期短：钢结构施工快周期短，尤其装配式钢结构往往工期只有传统的一半甚至三分之一，资金循环效率高；（3）EPC 总包方垫资压力小且可转嫁分包乙方，直面业主回款更好。东南网架2019 年经营净现金流3.2 亿元(2018 年为-0.39 亿元)。

5G等新基建和医院等老基建双轮驱动，业绩巨大弹性和持续性尚处初期。

（1）EPC 总包比分包订单规模增加5-10 倍左右，以近期医院订单规模看实现数量级跃升，东南网架医院订单从之前2.5 亿元分包(磐安县)跃升到现在15 亿元总包(临安)，精工钢构中标11.3 亿元绍兴妇幼保健院装配式钢结构总包。（2）需求端轻钢如华为5G 实验室和特斯拉厂房，重钢如医院和学校、空间钢如高铁站机场等都是高新技术新基建和消费升级需求的中长期趋势，钢结构迎渗透率从7%提升到30%的高增长黄金10 年。2019年精工钢构业绩预增109-131%、东南网架增速57%，业绩中长期高增长只是刚开始。继续推荐精工钢构/东南网架/鸿路钢构/杭萧钢构/富煌钢构。

风险提示：疫情扩散、资金面转紧、装配式/总包推进低于预期等