核心观点

公司产业转移策略效果显现，铅酸和锂电业务成本端改善，费用端短期上升后预计回落至稳定。公司定增募资14.15 亿元继续加码燃料电池产业，宽功率范围产品系列有望占据市场先机。考虑公司铅酸和锂电池营收增速不及预期和非经常性损益对利润的影响，调整2019-2021 年EPS 预测至0.53/0.55/0.65 元（原为0.49/0.56/0.69 元），对应PE39/38/32 倍。维持目标价23.70 元，对应2019 年45 倍，维持“增持”评级。

2019H1 营收/归母净利润13.60/0.84 亿元（-14.11%/+197.56%）。公司2019年上半年营收13.60 亿元（同比-14.11%，下同），其中铅酸/锂电10.32/2.98亿元，同比-6.43%/-23.46%，增长低于预期，导致营收出现负增长。归母净利润0.84 亿元（+197.56%），扣非归母净利润0.23 亿元（-20.19%），非经常损益以投资收益和公允价值变动收益为主。

产业转移战略效果显现，期间费用率短期上行。公司2019H1 毛利率16.10%（+3.49pcts），其中铅酸/锂电池毛利率14.33%/21.54%（+4.24/+1.31pcts），系产业转移至成本洼地（湖北、越南）的战略效果显现。期间费用率13.17%（ +2.75pcts ） ， 其中销售/ 管理/ 财务费用4.08%/6.89%/2.11%（+0.66/+1.17/+0.94pcts）， 管理费用率提升系产业转移过程产生的安置费等，预计未来影响逐渐减小至消除。财务费用率提升系汇兑损失增加。净利润率6.06%（+4.69pcts），受期间费用率增加影响，扣非净利率1.69%（-0.13pcts）。

定增募资加码燃料电池产业，产品覆盖45-87kW 宽功率范围。公司非公开发行股票募资14.15 亿元，募投方向均为燃料电池相关项目。其中武汉产业化基地/深圳产业园/深圳电堆研发项目分别募资5.23/3.80/0.92 亿元。目前公司已投资电堆、膜电极、制氢等产业链上卡位环节的公司共5 家，2018/2019H1 燃料电池营收0.83/0.18 亿元，预计2019H2 在补贴落地后全年燃料电池将释放业绩。

公司已研发出45/61/87kW 燃料电池发动机，我们研判2019 年燃料电池补贴中技术指标要求趋高，补贴门槛将从30kW 上升至40kW，预计未来还将呈现继续升高趋势。公司在燃料电池高功率化率先实现产品化，未来有望占领市场先机。

风险因素：铅酸、锂电业务需求增长不及预期，燃料电池汽车销量不及预期。

投资建议：公司产业转移策略效果显现，铅酸和锂电业务成本端改善，费用端短期上升后预计回落至稳定。公司定增募资14.15 亿元继续加码燃料电池产业，宽功率范围产品系列有望占据市场先机。考虑公司铅酸和锂电池营收增速不及预期和非经常性损益对利润的影响， 调整2019-2021 年EPS 预测至0.53/0.55/0.65 元（原预测值为0.49/0.56/0.69 元），对应PE39/38/32 倍。维持目标价23.70 元，对应2019 年45 倍，维持“增持”评级。