2023 年8 月15 日，燕塘乳业发布2023 年半年度报告。

投资要点

业绩符合预期，Q2 延续高增态势

2023H1 营收9.63 亿元（同增7%），归母净利润0.98 亿元（同增70%）。其中2023Q2 营收5.34 亿元（同增4%），归母净利润0.7 亿元（同增85%），业绩超预期。2023H1 毛利率27.28%（同增3pct），其中2023Q2 为28.78%（同增5pct）；2023H1 净利率10.13%（同增4pct），其中2023Q2为13.06%（同增6pct）。2023H1 销售费用率为9.77%（同减0.3pct），其中2023Q2 为9.35%（同增0.4pct）；管理费用率为4.45%（同增0.4pct），其中2023Q2 为4.13%（同增0.5pct）。2023H1 经营活动现金流净额为1.59 亿元（同增1206%），其中2023Q2 为1.06 亿元（同增434%）。

低温奶业务表现亮眼，省内+省外同步发力

分产品看，2023H1 液体乳/花式奶/乳酸菌饮料类营收分别为3.73/1.98/3.84 亿元，同增6%/5%/13%。公司持续推进新鲜战略，加大力度深耕低温奶业务，强化“差异化+平价”产品双线并进的推广策略，促使低温奶销量、销售额同比增长均超过12%；同时引入零食概念推出新品；公司联合知名院校、KA 渠道商等渠道推出专属定制产品，提升销量。分渠道看，2023H1 线上/线下渠道营收为1.43/8.2 亿元，同增35%/3%。线上渠道收入增速亮眼，系公司深耕探索电商、微信平台、短视频平台、社区团购平台、专供业务等新型渠道。分区域看，2023H1 广东省内珠三角/广东省内珠三角以外/广东省外地区营收分别为7.22/2.24/0.17 亿元，同比11%/-4%/18%。公司深耕粤港澳大湾区，对优势区域固本强基；省外通过线上先行模式带动省外市场规模提高。量价拆分来看，花式奶/乳酸菌乳饮料类/液体乳类销量2.18/4.76/3.65 万吨，同增6%/13%/5%；吨价分别为0.91/0.81/1.02 万元/吨，同比-47%/81%/4%。截至2023H1，经销商总计587 家，净增加22 家。

盈利预测

预计2023-2025 年EPS 为1.03/1.51/1.98 元，当前股价对应PE 分别为22/15/12 倍，维持“买入”投资评级。