核心观点：

预计需求稳步恢复，餐饮供应链/啤酒/软饮料/零食收入继续高增长。自22 年12 月疫情政策优化后消费需求已经回暖，预计23 年消费需求稳步恢复：（1）从宏观层面看，PMI 数据显示1-2 月处于上行期，3-4 月处于下行期。一季度政治局会议指出，恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在，预计政策扩内需有望落地，推动消费继续回暖。

（2）从社零数据看，wind 一致预期23 年6-12 月社零总额当月同比增速分别为2.9%/5.8%/6.4%/5.3%/10.9%/14.4%/12.5%，预计6 月增速有所放缓，7 月以后增速呈现上升趋势。（3）餐饮供应链/啤酒/软饮料/零食23Q1 收入已恢复高增长，预计23 年全年收入有望延续高增长。

原材料成本下行，盈利能力有望提升。（1）21-22 年原材料价格上涨周期是历史上涨幅度最大、持续时间最长、范围最广的一次。21 年至22年10 月PPI 持续攀升，21 年10 月PPI 同比增幅一度探至历史最高点；原材料价格上涨时间超两年；除黄豆、豆粕等原材料价格上涨外，瓦楞纸、玻璃等包材以及原油等能源价格亦进入上行通道。（2）22Q3 以来黄豆、棕榈油、面粉、原奶、包材等原材料价格呈下跌趋势，涉及烘焙、油脂、乳制品业务的公司利润弹性大。（3）受原材料价格影响，大多食品公司毛利率和净利率在22 年处于历史低位、22Q3 至今持续改善。

龙头估值基本筑底，中长期看价值凸显。（1）食品饮料板块估值基本筑底，预计政策扩内需落地、消费继续回暖有望推动新一轮牛市，23 年以后戴维斯双击可期。（2）从历史估值分位看，根据wind 的预测PE（FY1）数据口径，食品行业龙头安井、海天、伊利、青啤分别处于17年初至今估值分位的13.1%、15.9%、0.3%、16.1%；处于22 年初至今估值分位的5.4%、3.5%、0.5%、11.1%，且较多食品公司估值分位在20%以下。目前龙头估值基本筑底，中长期看价值凸显。

投资建议：关注低估值龙头。一方面，餐饮渠道占比高的公司需求恢复弹性大。另一方面，考虑消费复苏节奏不确定，下游渠道需求偏刚性或客单价适中、渠道产品扩张的公司需求恢复确定性强。综上，餐饮供应链推荐渠道复苏弹性和确定性高的安井食品、千味央厨和立高食品；啤酒及软饮料推荐大单品放量加经营改善的燕京啤酒，大单品放量的百润股份，全国化扩张的东鹏饮料，低估值龙头青岛啤酒；零食关注受益渠道红利的盐津铺子和甘源食品，渠道扩张的劲仔食品；调味品推荐渠道扩张的千禾味业，低估值龙头海天味业；乳制品关注利润弹性释放的新乳业、天润乳业、燕塘乳业和李子园，低估值龙头伊利股份。其他推荐原材料成本有望改善的绝味食品，门店持续扩张的紫燕食品。

风险提示。宏观经济不及预期；原材料成本上涨；食品安全问题。