10 月28 日，公司发布2021 年三季报，前三季度实现营收14.98 亿元，同比+25.50%；实现归母净利润1.58 亿元，同比+64.24%，基本EPS 为1.00 元。21Q3 实现营收5.50 亿元，同比+12.08%；实现归母净利润0.46 亿元，同比+28.90%。

二、分析与判断

21Q3 业绩持续高增长，积极的市场策略及高效的销售费用投放是主因21 年前三季度公司收入同比大幅增长，原因包括：（1）更为积极的市场策略，公司立足自身优势，在深耕传统渠道的同时大力开拓新渠道、新市场。（2）完善产品矩阵，推出新品鲜奶布丁、鲜致牧场、A2β-酪蛋白鲜牛奶等新产品不断丰富现有产品线，并提升客群跨度和消费粘度。（3）积极储备新增产能，广州旗舰工厂3 万吨产能扩建项目正积极推进。利润端，公司加大低温奶等高毛利产品及新品推广力度，并对部分产品进行提价，有效地对冲了成本压力。同时，公司提高销售费用投放效率，有效降低销售费用率。

此外，前三季度公司收到政府补助1373 万元，同比增加1146 万元，有效提高利润。

上游牧场良性互动缓解成本压力，销售费用收缩提升毛销差前三季度公司销售毛利率为29.84%，同比-5.69pct（Q3 为28.29%，同比-6.99pct），原因是（1）21 年原奶价格整体偏高，成本压力仍然较大；（2）新收入准则导致运输费用计入营业成本。公司与上游牧场建立战略合作关系以及年度原奶定价模式，一定程度控制了成本波动。21 年前三季度/21Q3 毛销差分别为18.21%/17.03%，同比+1.79pct/+1.65pct，成本控制叠加行业竞争放缓导致的销售费用增速低于收入增速，利润端改善更为明显。

前三季度公司期间费用率改善明显。其中销售费用率为11.62%，同比-7.48pct（Q3 为11.26%，同比-8.63pct），原因是销售费用投入被收入增长有效摊薄；新收入准则下运输费用改计营业成本。管理费用率为4.49%，同比-0.13pct（Q3 为5.04%，同比+0.63pct）。

研发费用率为0.60%，同比-0.09pct（Q3 为0.62%，同比+0.06pct）。财务费用率为0.16%，同比-0.05pct（Q3 为0.09%，同比-0.08pct）。

三、投资建议

预计21-23 年公司实现收入18.91/21.16/24.38 亿元，同比+15.5%/+11.9%/+15.2%；实现归母净利润1.71/2.02/2.30 亿元，同比+62.9%/+18.0%/+13.9%，对应EPS 为1.09/1.28/1.46 元，对应PE 为26/22/19 倍。公司估值低于乳制品板块2021 年36 倍估值水平（Wind一致预测）。公司未来将持续秉持积极市场扩张策略，产能、产品、渠道端均有发展空间，长期成长性良好，维持“推荐”评级。

四、风险提示

产能释放速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等