本报告导读：

零售收入增速放缓，毛利率因主动调整价格而下降，开店节奏加快影响短期利润，未来随毛利率企稳及新店盈利，净利率有望提升，维持增持评级。

投资要点：

维持增持评级 。2024H1 公司实现收入93.05 亿元（+7.26%），归母净利润2.82 亿元（-44.13%），扣非归母净利润2.98 亿元（-40.98%）；2024Q2 实现收入42.06 亿元（-0.81%)，扣非归母净利润5205 万元（-80.29%），业绩符合预期。考虑新开门店较多阶段性影响利润，下调2024-2026 年EPS 预测至1.28/1.57/1.86 元（原1.69/1.97/2.28元），给予2024 年PE12X，下调目标价至15.24 元，维持增持评级。

零售增速放缓，多元化持续发力。2024H1 分业务，零售/批发收入增速分别为+4.0%/+20.82%%，零售端受四类药家庭库存、消费环境及院外市场环境影响增速放缓，批发保持快速增长；分产品，中西成药/医疗器械/中药增速分别为+8.29%/-13.41%/+34.42%，中西成药表现出较好的需求刚性，医疗器械因高基数及家庭库存增速放缓，中药则受益于公司整体战略方向，快速增长，收入占比达9.6%（+1.94pp）。此外，公司大力发展多元化业务，2024H1 泛健康产品（包括个护、美妆、食品、奶粉等）收入7.96 亿元（+19.8%），有望提升单店客流及营收。

毛利率有望企稳，开店节奏加快导致费用增加。2024H1 利润同比下滑，主要为：①2023 下半年以来，公司为门诊统筹做准备，主动调整部分品类的销售价格导致毛利率下降，2024H1 毛利率31.44%（-2.12pp），其中零售/批发分别下降1.28/1.00pp，2024Q2 已环比提升2.38pp，未来有望企稳。②年初以来自建新店较多导致当期费用投入较大，2024H1 销售/管理/财务费用率分别+0.50/-0.03/+0.23pp，销售费用中主要为工资薪酬同比增加1.62 亿元，其余细项基本平稳。随自建新店及并购门店盈利水平逐步爬坡，费用率有望下降。

省外成为增长引擎。截至2024H1，公司门店总数11291 家，上半年新开1317 家，门店增速达18%，较2018-2023 年门店数量CAGR12%明显提升，扩张速度加快。省外门店数量占比已达50.9%，四川、重庆、广西、海南、河南为发展重点。2024H1，西南地区收入增速4.9%，但其余地区收入增长18%，有望有效拉动公司业绩。

风险提示：竞争加剧风险，门诊统筹推进速度不及预期。