投资要点

公司是新疆四大乳企之一，收购新美心后烘焙业务提速，双主业共同驱动公司快速成长。麦趣尔是新疆第四大乳品企业，产品结构以中高端产品为主。旗下烘焙连锁在疆内拥有较高知名度，2015 年收购浙江新美心，公司烘焙连锁业务快速壮大。

烘焙连锁集中度低、整合空间大，麦趣尔作为唯一上市企业享有先发优势。烘焙连锁行业市场规模超1000 亿，目前CR5 集中度不足10%，行业竞争激烈，盈利状况差，兼并整合是行业发展的趋势。麦趣尔发展思路清晰，上市后迅速启动收购，从新疆进军到浙江地区，门店扩充到近300 家。麦趣尔收购新美心后实施一系列整合改善措施，让后者盈利能力显著提升，彰显公司优秀的整合与管理能力。未来公司将继续通过外延扩张壮大烘焙业务，并购进度或超预期。

拟参与呼图壁种牛场改制，收购西域春，打造乳业全产业链。公司获批参与新疆呼图壁种牛场改制，该牛场目前饲养奶牛2.5 万头，年产牛奶7 万多吨。旗下西域春为新疆第二大乳制品品牌，利润规模超6000 万，今年持平略有增长，下半年销售人员大幅增加，营销环节短板被逐渐弥补。上游种牛场将为麦趣尔提供稳定优质奶源，下游西域春在低温酸奶方面的优势将与麦趣尔中高端常温奶形成互补。改制后的西域春也将焕发出新的活力，效率有望明显提升。

盈利预测与投资建议：不考虑收购并表，我们预计2016-18 年净利润分别0.77/0.86/0.98 亿元，EPS 分别为0.71/0.79/0.90 元，对应89/80/70xPE。公司乳品业务和烘焙连锁业务均处于产业整合的启动期，烘焙连锁整合空间巨大，成功参与种牛场改制后将打造新疆绝对的乳品龙头。公司发展思路清晰，执行力强，有望在双主业上均实现突破。

风险提示：改制进度不及预期，整合不及预期，奶价波动