投资建议

投资者近期关心与经济、消费高度相关的广告行业会如何变化，作为电梯媒体行业的龙头，分众传媒又会受到什么样的影响。本报告通过对广告行业与经济周期、分众传媒在历史上两个经济下行周期的表现、2009-2017 年典型品牌广告主的广告推广费用变化趋势的研究分析，发现宏观环境对广告收入的冲击是客观存在的，但是分众传媒具备较好的穿越周期成长能力，维持推荐。

理由

宏观经济环境会影响广告支出。我们分析了1981-2017 年，我国GDP 和广告业经营额的情况，这36 年间，广告业经营额年均增速为27.2%，高于名义GDP 15.3%的增速，体现了我国广告业从无到有蓬勃兴起的趋势。广告产业发展折射出了中国经济的脉络，1984年和1992 年是改革开放以来，中国经济增长较快的两个高峰点，对应的中国广告经营额增长也是历史高峰点。在经济快速放缓的1998-1999 年、2008 年和2012 年，广告经营额增速也放缓。

历史上经济低迷周期分众传媒受到影响，但中长期增速稳健。我们研究了2008 年和2012 年分众传媒的表现。首先，宏观环境对分众传媒广告收入的冲击是客观存在的，营收增速会出现下滑；其次，应收账款周转天数大幅提升或是较为显著的先行指标。但与此同时，我们发现，虽然分众传媒在经济下行周期经历了短暂的低迷，但是中长期业绩企稳回升，2008 年电梯媒体业务经历了6 个季度下滑后转正，2012 年电梯海报业务保持持续增长，电梯电视业务增速放缓4 个季度，2013 年起增速逐渐企稳。

品牌广告主广告预算基本稳定。我们挑选了8 个行业16 个品牌广告主作为代表样本，研究他们在2009-2017 年广告推广费用趋势。 我们发现，这些公司广告占收入比例基本稳定；但是大多数公司由于业务有一定周期性，与营业收入相关的广告费用增速也呈现周期性，在2012-2013 年经济低迷周期广告费用增速明显下降；但是优质的头部品牌广告主在经济低迷周期，广告预算也基本保持正增长，较少数会出现0-20%的下滑幅度但恢复增长较快。

盈利预测与估值

我们维持分众传媒18/19 年63.22/72.05 亿元的盈利预测，维持推荐评级，建议投资者从长周期出发把握公司投资机会。

风险

宏观经济持续低迷、行业竞争格局恶化、行业政策发生改变