传统金霉素龙头，多业务齐头并进

公司金霉素年综合产能5.5 万吨，是全球最大的饲用金霉素生产基地，销售遍布全球重点市场，此外，公司在其它相关领域多点布局，目前已形成了包括“兽用原料药、动保制剂、动物疫苗、动物营养、玉米淀粉及副产品、环保综合治理”在内的“动保、环保、农产品加工”三大板块、六大领域齐头并进的业务格局。受行业“禁抗”政策及猪周期因素影响，2019-2022 年公司净利润持续下滑，但公司积极拓展疫苗业务，加之金霉素市场逐步回暖，2023 年公司净利润实现触底回升，盈利能力回暖迹象。

化药业务：金霉素市场逐步回暖，产能扩张规模优势凸显市场逐步回暖：海外：据FDA 数据显示，2017 年受美国《兽药饲料指令》（VFD）实施影响，2017 年美国医用重要抗生素（MIA）在养殖业的销售量大幅下降至5296 吨，同比-34%。但自2018 年以来，MIA销售量稳步上升，2022 年销售量回暖至6200 吨。国内：目前金霉素在我国目前仅使用于猪，公司正在积极申报金霉素增加牛羊靶向动物，预计2024 年或2025 年获得批准，获准后预期能提升金霉素销量1-2 万吨/年。

产能翻倍扩张：公司六期工程项目预期将在2024 年投产，投产后预期化药年总产能将增加6 万吨，其中金霉素年产能增加5.2 万吨，盐酸金霉素年产能增加1000 吨，届时公司化药产能将实现翻倍，稳占全球金霉素龙头地位，规模优势有望进一步突出。

疫苗业务：蓝耳灭活疫苗市占第一，布病疫苗有望成为新一代大单品，非瘟疫苗进展顺利

蓝耳疫苗：公司不断深耕蓝耳疫苗领域，先后推出蓝耳活疫苗、蓝耳灭活疫苗、蓝耳嵌合疫苗。2023 年公司蓝耳疫苗批签发数为77 次，占总批签发数12.22%，同比+3.13pct，其中蓝耳灭活苗总批签发数量为1.13 亿头份，以3400 多万头份位居行业第一。

布病疫苗：布病拥有量价双增逻辑，市场增量空间巨大。2023 年公司新推出的划时代新品布病基因缺失活疫苗（BA0711 株）产品具有“孕畜可用、生物安全性高、牛羊通用、检测净化”等特点，是首款符合世界卫生组织理想标准的动物布病疫苗，行业领先优势明显。

非瘟疫苗：2023 年5 月，公司投资2.88 亿元收购吉林百思万可公司60%股权，进军非瘟疫苗赛道。公司路径为基因缺失冻干灭活疫苗，实验结果显示疫苗效果良好，已提交农业农村部应急评价，现规划有非洲猪瘟疫苗产能2 亿头份。

投资建议：

目前生猪养殖端已有回暖迹象，养户使用药苗情绪有望形成支撑，预计公司整体盈利能力反弹回升， 2024-2026 年实现净利润1.4/1.8/2.2 亿元，同比增速57.4%/30.8%/23.9%，对应的EPS 为0.17/0.23/0.28。公司化药业务持稳，布病疫苗领先行业，非洲猪瘟疫苗正处于应急评价中，若顺利上市，公司业绩将大幅扩容，故可享受一定估值溢价。选取业务结构相似的动保企业作为可比公司，参考2024 年wind 一致预期均值22 倍PE，给予公司2024 年30 倍PE，对应6 个月目标价为5.23 元，首次覆盖给予“买入-A”的投资评级。

风险提示：下游养殖行业周期性波动风险、产品审批进度不及预期风险、产品推广不及预期风险、盈利预测不及预期风险。