专注动保行业三十余年，股权激励彰显业绩修复信心金河生物从事动保行业三十余年，形成了“动保、环保、农产品加工”三大板块、六大领域。受政策变动、原材料价格上涨影响，2019-2022 年公司业绩持续下滑，但2023 年Q1 已有触底回升迹象。公司2023 年股权激励的行权解锁条件为2023-2025 年扣非净利润分别不低于1.76 亿、2.22 亿和2.86 亿，展现公司对业绩改善的信心。

兽用金霉素行业见底改善，动物疫苗市场化程度提升金霉素行业：市场逐步恢复，未来仍有大空间。“禁抗”影响最严重的时期已经过去。美国和中国是金霉素最大消费地区，其中美国市场2017 年用药政策改变、2019 年市场基本恢复；中国也在快速修复中：1）使用剂量提升，养殖端渗透率提升。2020 年金霉素预混剂文号从“兽药添字”转为“兽药字”，使用剂量从饲料中添加25-75ppm调整为现场添加400-600ppm。金霉素在控制动物的呼吸道疾病和肠道疾病方面效果突出，目前中小猪场已普遍使用，大型猪场正在逐步加量。2）未来国内反刍动物市场预计有1.5-2 万吨增量。

动物疫苗：市场化程度快速提升，新的疫苗不断推出。我国已明确“2025 年全面取消政府招标采购强免疫苗”，动物疫苗市场走向全面市场化，“大单品”、“大客户”已成为企业竞争的关键战略。同时在研和申报的多个产品，包括牛羊布病和非洲猪瘟疫苗，有望在未来几年内陆续投向市场。

金河生物全球兽用金霉素龙头，动物疫苗新星公司金霉素业务规模和效率优势兼具。一方面公司金霉素预混剂年综合产能5.5 万吨，全球市占率50%以上，且新一期工程建设将在23 年底完成，公司产能将翻倍增长。在美国市场，公司已与全球最大动保公司硕腾续签了为期五年的金霉素采购总协议；同时已与大部分国内养殖公司建立了联系。另一方面公司地处内蒙古，靠近玉米主产区且能源成本低廉，公司生产成本低于行业平均。

动物疫苗业务快速发展，新品储备丰富。公司已形成四大生产基地，产品涵盖多种猪用疫苗、宠物疫苗。公司蓝耳灭活疫苗市占率全国第一。同时公司多种新品正在或者即将放量：如美国子公司的圆支疫苗已经在国内代理销售、布病疫苗正在等待核发新兽药证书和生产许可证。此外，公司收购吉林百思万可，提前布局非瘟疫苗。

首次覆盖，给予“买入”评级

金河生物进入业绩修复快车道：一方面公司为兽用金霉素全球龙头且2024 年产能将翻倍，随着兽用金霉素行业底部回升，公司金霉素业务业绩将持续修复；另一方面，公司有多种动物疫苗新品种将陆续上市，公司动物疫苗业务盈利能力将明显提升。我们预计公司2023- 2025 年EPS 分别为0.19 元、0.22 元和0.26 元， 看好公司，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：

原材料、能源价格上涨的风险、市场波动风险、研发进展不及预期风险