事件：公司发布2022 年报，2022 全年公司实现营业收入101.69 亿元，同比增长19.26%；实现归母净利润5.61 亿元，同比增长16.78%。其中，矿服板块实现营业收入73.73 亿元，同比增长20.68%；民爆板块实现营业收入21.86 亿元，同比增长16.94%；防务装备板块实现营业收入2.90 亿元，同比减少24.57%。

点评：

原材料价格仍高位运行，行业持续整合利好龙头：工业炸药最主要原材料硝酸铵的价格在2021年大幅上涨，2022年整体保持高位运行。硝酸铵价格的增长压缩了民爆生产企业利润空间，对公司的业绩增长带来了较大的压力。2022年公司工业炸药业务毛利率29.06%，同比下降0.89PCT。目前，民爆行业整合为大势所趋，工信部领导在全国民爆行业安全管理工作视频会上指出，“十四五”期间行业要继续加大重组整合力度。22年末公司在证产能49万吨，位列全国第三，通过积极围绕北方富矿带进行产业布局，未来公司有望进一步巩固优势地位。公司将南方部分过剩产能向存在需求的西北方向转移，如将新疆昌吉吉木萨尔生产点年产17000吨混装产能扩能至年产36000吨，生产运营效率有望持续得到提升。

传统防务业务订单有所减少，国际市场业务稳步推进：22 年公司防务装备板块实现营收同比有所减少，主要原因是传统防务装备产品的订单量有所减少。公司持续加大科研投入，稳步推进国际市场业务。随着俄罗斯对乌克兰发起特别军事行动，世界安全不确定性大幅提升，国内武器装备凭借较好的性价比优势，存在在国际军贸市场扩大份额的可能性，公司国际市场业务有望迎来良好机遇。

盈利预测、估值与评级：公司2022 年归母净利润基本符合我们此前的预测5.80亿元（偏差约3%）。考虑公司传统防务业务需求波动，小幅下调公司2023-2024年的盈利预测4.08%/5.60%至6.60 亿元/7.60 亿元，并预测2025 年盈利8.80亿元，2023-2025 年EPS 分别为0.88、1.02、1.18 元，当前股价对应PE 分别为35X，31X，26X。公司在国内民爆领域处于龙头地位，随着行业整合，有望进一步巩固优势，增强盈利能力；军贸业务稳步推进，以及公司计划拓展国内防务业务，有望为公司业绩增长增添新的驱动力；维持“增持”评级。

风险提示：防务装备业务竞争加剧导致增速放缓的风险；矿服民爆安全生产方面风险；民爆器材原材料涨价的风险；军贸业务市场开拓进展不及预期的风险。