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公司发布2019年年报，报告期内实现营收20.5 亿元，同比增长4.0%，实现归母净利润1.90 亿元，同比增长7.7%，扣非后同比增长13.5%。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4 营收分别同比变化+8.1%/ -3.8%/ +4.7%/+7.4%，归母净利润分别同比增长9.2%/ 3.0%/ 6.3%/ 13.8%。经营活动现金流净额同比增长65.5%至2.04 亿元。

点评：

钢琴主业表现平稳，持续创新经营模式。①从收入端看，公司积极拓展销售渠道，钢琴主业营收同比增长3.78%至19.7 亿元，其中，线上销售钢琴数量同比增长7.45%至3807 台（占总销量2.4%）。教育培训、传媒业务同比增长2.92%至0.65 亿元。②从盈利能力看，主要受原材料&制造费用成本影响，钢琴业务毛利率同比减少0.78pct 至30.7%。期间费用率同比减少1.7pct 至20.0%（主要得益于销售费用率同比减少1.4pct 至6.9%）。

推进国际化运营，扩大文化产业及珠江云服务平台建设。①在钢琴主业方面，公司推进整合利用Schimmel 钢琴资源，降低生产成本，完善国内营销网络，并将利用Schimmel 原有渠道出口国际市场，进一步打开市场空间。同时，积极开发数码乐器产品，拓展延伸“传统业务+互联网教育”，成为钢琴业务新的增长动力来源。②在钢琴后市场建设方面，打造珠江钢琴艺术教育品牌，并调整珠江云服务平台业务结构——积极拓展收费调律业务，收缩云学堂和乐理课等低回报业务。目前，公司增城基地项目已投入使用，文化孵化园项目已开展对外招租工作，有望通过打造乐器文化产业基地加速品牌形象建设。

盈利预测及投资建议：我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.12、0.14、0.15 元，对应PE 为56.7X、48.7X、45.8X，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：疫情冲击，行业竞争加剧，原材料成本波动。