21 业绩低于我们预期

公司公布2021 年业绩：收入33.56 亿元，同比增长16.58%；归母净利润2.04 亿元，对应每股盈利0.51 元，同比减少35.5%。其中4Q21 单季度收入7.91 亿元，同比减少11.85%；归母净利润0.31 亿元，同比减少79.8%。上游原材料涨价和客户订单下滑影响较大，低于我们的预期。

公司4Q21 的单季度营业收入为7.91 亿元，毛利率为10.5%；前三个季度1Q21、2Q21、3Q21 的单季度毛利率分别为16.1%、15.3%、12.6%。四季度毛利率持续下滑，进而导致单季度归母净利润持续下滑。毛利率下滑的主要原因是上游原材料涨价传导，铜、硅钢等上游材料涨价的影响逐季凸显。公司四季度营收下滑的原因包含下游主机厂客户订单放缓、两轮车业务四季度进入淡季等。

发展趋势

下游整车市场供应瓶颈逐步缓解，预计迎来传统业务修复。公司传统主业以车用电机铁芯为主，2021 年受行业缺芯、上游原材料上涨等，营收和利润增速受到较大影响。我们认为，长视角来看汽车芯片短缺将逐步缓解；短期盈利虽受制于原材料涨价和供给短缺，但中长期将伴随行业改观。伴随整车产销回暖，芯片供应以及大宗价格压力缓解，公司作为上游汽车零部件供应商，有望迎来汽车业务的快速修复。

新能源业务持续快速发展，为公司带来增长动力。公司传统电机零部件业务在细分赛道上具备领先优势，构成公司业绩基本盘，新能源汽车业务将成为未来主要收入贡献者。新能源汽车电驱动系统的市场格局正在发生深刻变化，公司凭借多年电机行业的资源积累和技术优势，在新能源汽车定转子总成领域优势明显，与汽车行业头部整车厂、一级供应商以及科技公司等合作不断扩大和深化。我们预计，随着新能源汽车渗透率提升、电驱动系统向高功率发展以及双电机车型占比的上升，公司有望凭借在电机领域的领先优势，从定转子铁芯向定转子总成升级，成长为新能源汽车电驱动系统行业的优质供应商，市场份额持续快速提升。

盈利预测与估值

考虑到上游原材料和芯片短缺对于公司的影响，我们下调2022 年净利润-31.8%至2.6 亿元，新引入2023 年净利润预期3.1 亿元。当前股价对应2022/2023 年22.1 倍/18.5 倍市盈率。考虑汽车行业的回暖节奏以及公司新能源业务放量节奏，我们维持跑赢行业评级，下调目标价12.20%至18元，对应2022/2023 年市盈率分别为28.0 倍/ 23.4 倍，较当前股价有26.49%的上行空间。

风险

新能源业务拓展不及预期，成本控制不及预期。