本期投资提示:

国内婴幼儿奶粉行业进入平稳增长期:Euromonitor 的数据显示,2002-2016 年我国婴幼儿奶粉市场年均复合增速高达20.5%,母乳喂养率下降驱动的人均奶粉消费量的提升是国内婴幼儿奶粉消费量增长的核心因素。但2008 年以后受到一系列安全事件及行业政策的影响、在较高的基数上行业规模同比增速呈现出逐年下滑的状态,其中2016 年国内婴幼儿奶粉行业规模为1224 亿元,仅同比小幅增长6.39%。

需求端:全面二孩政策+“第三次婴儿潮”回声期,奶粉需求有望复苏。我们认为国内婴幼儿奶粉的需求量有望环比改善,主要得益于:1)全面二孩政策于2016 年正式放开;2)中国1986-1990 年进入第三次婴儿潮,第三次婴儿潮内的出生人口陆续进入生育年龄。我们预计2017-2020 年中国0-3 岁婴幼儿的数量将达到每年5%左右的增速,有望拉动奶粉需求量。而且长期来看,国内婴幼儿奶粉的渗透率仍有提升空间。我们预计2016 年中国适用婴幼儿的奶粉消耗量约为1.4 罐/月(按照每罐900g 计算),和美国、德国的人均消费量相当,但中国农村和城市之间的母乳喂养率有较大的差异,在西部及农村地区的婴幼儿奶粉渗透率仍有一定提升空间。

供给端:奶粉新政下行业供给收缩,市场集中度有望提升。在奶粉新政和跨境新政等政策的主导下,我们认为龙头企业特别是国产龙头望充分受益。1)新版《中华人民共和国食品安全法》中首次规定婴幼儿配方乳粉的产品配方实行注册管理;同时新版《婴幼儿配方乳粉产品配方注册管理办法》规定:2018 年1 月1 日起,在我国销售的婴幼儿配方乳粉,包括跨境电商务进口的婴幼儿配方乳粉,必须依法获得配方注册证书,每个企业原则上不得超过3 个配方系列9 种产品配方。无论是注册制的实施、还是对于企业产品配方数量的严格限制,都在一定程度上提高了婴幼儿配方乳粉生产企业的进入门槛与条件,有望加速行业洗牌。2)跨境电商新政下,进口奶粉产品的征收税率提高:主打高性价比海淘产品的线上销售渠道发展迅速,但是新版跨境电商进口税收政策实行之后,婴幼儿奶粉税率提升,进口环节增值税、消费税取消免征税额,按法定应纳税额70%征收,即11.9%的税率,海外品牌相对于国产品牌的价格优势有所弱化。

重点推荐:国产婴幼儿奶粉龙头伊利股份。根据Euromonitor 的数据,近年来伊利在国内婴幼儿奶粉行业的市占率水平保持在6%左右,位居国产品牌首位。伊利产品品牌相对清晰,现有金领冠、伊利、托菲尔以及培然四大婴幼儿奶粉品牌,包括10 个配方系列、30 个产品配方。目前伊利通过生产许可条件的国内外工厂共4 家,按照奶粉新政原则上可以申请12 个配方系列、36 个产品配方。在首批通过注册审批的名单当中,伊利已经获得2 个配方系列、6 个产品配方,有望持续受益于奶粉新政的推出。2017 年伊利奶粉业务呈现出见底复苏的态势,2017Q1 保持个位数增长,预计2017Q2 仍会继续环比改善。

风险提示:政策推广不达预期、食品安全问题