公司于8 月23 日发布2023 年中报，上半年实现收入36.41 亿元，同降3.34%；归母净利1.71 亿元，同增169.66%。上半年公司计提信用减值1.10 亿元，恒大的应收账款已累积100%计提减值，未来公司将轻装上阵，维持买入评级。

支撑评级的要点

营收微降，利润率上升带来业绩大幅改善。公司2023 年上半年营业收入36.41亿元，同减3.34%；归母净利润1.71 亿元，同增169.99%。单二季度公司营收20.46亿元，归母净利润0.94 亿元，分别同比下降0.58%，同比增长201.98%。上半年公司经营活动现金净流量4.16 亿元，接近2022 年全年的4.30 亿元水平，现金流量大幅改善。上半年公司毛利率22.13%，同比增长4.54pct；销售净利率4.96%，同比增长3.28pct 。上半年公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为4.66/5.54/3.45/-0.57%，同比分别+0.39/-0.04/-0.16/+0.01pct，费用率略有增长。分业务看，公司上半年PVC/PPR/PE/电器/灯具/其他产品/其他业务分别同比-15.38/+14.92/+11.19/-12.01/+1.83/+24.65/-5.67%，PPR 与PE 通常用于家装与市政工程，这两块增长良好或表明公司业务结构发生了一定程度变化。

单价下降，销量增加，成本下降，利润率上升，利润改善。上半年公司收入微降，但利润大幅提升，利润率改善较多。我们认为主要原因有二：一是PVC 等原材料价格同比下降较多，公司一定程度下调了产品价格，但降价幅度低于成本下降幅度，利润率因而得到提升；二是经历地产下行阶段以及下游对管材质量要求的提升阶段，行业落后产能或已加速出清，上半年地产销售虽仍然偏弱，但公司销量维持增长，或表明龙头集中度正在逐步提升，中小企业的出清或已见效。

恒大减值计提完毕，龙头经营质量提升，轻装上阵再出发。根据公司前期公告，恒大减值已计提完毕，公司加强信用管理，信用减值风险有望收敛，未来轻装上阵可期。随着公司未来逐步拓展消防保护、电力通讯、全屋家装、农业养殖、燃气管网等领域的管材市场，有望拓展公司经营领域，寻找新的增长点，实现轻装上阵再次出发。

估值

根据公司利润改善的情况，我们小幅调整公司盈利预测，预计2023-2025 年公司实现营收83.65、92.75、101.44 亿元；归母净利5.52、7.35、8.03 亿元；每股收益分别为0.45、0.60、0.65 元，对应市盈率12.2、9.2、8.4 倍。

评级面临的主要风险

PVC 成本大幅上升，需求恢复不及预期。