22Q2 收入/归母净利同比-13.1%/-82.5%，维持“增持”

8 月29 日公司发布22 年中报：22H1 实现收入/归母净利/扣非归母37.7/0.6/0.5 亿元，同比-4.6%/-74.9%/-79.3%，归母净利位于业绩预告中值（0.6 亿元）附近；其中Q2 实现收入/归母净利/扣非归母20.6/0.3/0.3 亿元，同比-13.1%/-82.5%/-84.2%，业绩下滑主要系公司计提信用减值损失1.0 亿元。考虑公司与恒大系应收账款余额较高，或仍有坏账计提风险，调整22-24年EPS 预测为0.33/0.48/0.56 元（前值：0.54/0.66/0.80 元），可比公司22年Wind 一致预期平均23xPE，考虑公司减值风险，给予公司17xPE，目标价5.61 元（前值5.96 元），维持“增持”评级。

管材收入承压太阳能业务高增，22Q2 毛利率环比提升22H1 公司PVC 管材管件/PPR 管材管件/PE 管材管件收入18.7/5.0/5.6 亿元，同比-6.7%/-22.4%/-15.5%，主要系疫情影响和地产需求疲软；毛利率分别为14.8%/39.7%/18.0%，同比+2.1/-2.3/-8.3pct，主要系不同产品原材料价格变化幅度不同，据Wind，22Q2 全国PVC/PPR/PE 均价同比分别-10%/-5%/+6%。22H1 公司灯具及组件业务收入5.2 亿元，同比+86.9%。

22H1 毛利率17.6%，同比-2.1pct，主要系管材管件毛利率下降及物流成本上涨；22Q2 毛利率19.0%，同/环比-0.4/+3.1pct。

期间费用率小幅上升，信用减值拖累归母净利率22H1 期间费用率12.9%，同比+0.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为4.3%/5.6%/3.6%/-0.6%，同比+0.5/+0.4/+0.2/-0.2pct，财务费用下降主要系人民币贬值导致汇兑损益增加。22H1 归母净利率1.7%，同比-4.7pct；22Q2为1.5%，同/环比-6.0/-0.4pct，归母净利率同比下降较多主要系公司计提信用减值损失1.0 亿元。22H1 末公司资产负债率/有息负债率41.9%/2.7%，同比-0.3/+1.3pct。22H1 经营性净现金流-0.9 亿元，同比+1.7 亿元，收/付现比分别为83.0%/76.4%，同比-10.1/-0.9pct。

减值风险继续释放，关注中长期市占率提升

截至22H1 公司针对恒大（3333 HK）及其成员企业的应收账款账面余额5.5亿元，坏账单项计提比例达37.2%。目前公司已停止向恒大及其成员企业供货，并就应收票据中的部分金额达成购买资产解决方案。截至22H1 公司塑料管道年产能超过100 万吨，同时有多个高性能管道项目在建，经销商数量超过2500 家，从中长期来看公司市场占有率有望进一步提升。同时，据Wind，截至8 月27 日全国PVC/PPR 均价分别较6 月末下降15.4%/8.1%，下半年公司成本压力有望缓解。

风险提示：坏账计提风险；行业竞争加剧；原料价格大幅上涨增加成本。