2019 上半年服饰零售增速企稳，19Q2 收入端小幅改善利润承压，电商渠道维持高增长。

1）服饰零售短期企稳，存量竞争下比拼竞争力。2019 年1-7 月服装品类累计增速为2.6%，二季度增速较一季度持平，逐步构建圆弧底。我们认为减税政策推动消费信心企稳，虽然月度增速数据有所波动，但短期内底部确立。长期来看，服饰零售增速回归低单位数水平，行业从增量市场转为存量市场，预计未来短期内剩者为王，服饰企业核心竞争力决定未来市场份额变化，看好龙头集中。2）电商实物零售增速稳定。2019 年1-7 月线上实物零售累计增长20.9%，其中服饰零售累计增长20.4%，二季度线上零售增速受618 带动，较一季度小幅好转。电商平台发力下沉市场获取增量客群、强化GMV 增长的经营策略逐步兑现，预计下半年增速略好于上半年。3）棉价下行。截止2019 年9 月6 日，棉花价格328指数较19 年初下滑8.4%，上游成本端有所优化，棉纺企业业绩承压。

子行业来看，上半年运动服饰高景气，电商龙头与化妆品领域保持高成长。1）运动板块高景气。上半年行业同店增长普遍超预期，强者恒强集中度提升，优质龙头公司多品牌布局形成实现放量增长。2）化妆品维持双位数高增长。2019 年1-6 月，化妆品零售额同比增长13.2%，6 月单月同比增长22.5%。国际高端品牌屡创新高，大众定位化妆品分化，传统渠道承压，抓住新媒体营销红利有望快速突围。3）电商龙头强者恒强。二季度四家电商平台收入利润增长均超预期，平台活跃用户规模自18Q4 以来拓展趋势逐季向好，下沉市场扩容打开。阿里京东新兴业务投入收窄、费用优化，拼多多在高GMV 增长和货币化率提升下利润表现良好。我们认为南极电商等头部品牌壁垒清晰，线上马太效应进一步强化，看好GMV 持续扩张。4）大众筑底、高端增长稳健。19 年二季度品牌服饰收入增速小幅改善，新品牌拓展导致利润端承压，但品牌布局均已形成框架，龙头公司未来拓展可期。5）家纺企业分化。上半年低线家纺消费优于高线市场，线上渠道增长优于线下。

具体到重点公司，2019 年中报情况如下：1）运动高景气：安踏（增速27.7%，超预期，上半年FILA 品牌收入同比增长80%，强势带动整体扩容；主品牌收入增长18%，同店提升超预期。）；李宁（增长196%，符合预期，同店增长10-20%表现强劲，电商保持电商30%-40%中段增长）。2）电商与化妆品高成长：南极电商（增速32.4%，符合预期，公司本部业务二季度GMV 加速增长70%，头部品类市占率提升，健康生活新品类不断拓展）；珀莱雅（增速34.5%，超预期，主品牌实现品牌形象战略升级，抓住新媒体和新渠道红利，电商渠道增长近60%，优资莱等品牌加速孵化）。3）中高端稳健：比音勒芬（剔除员工持股费用增速54.6%，超预期，我们推算上半年同店增长15%以上，渠道扩张稳步拓展）；歌力思（增速17.9%，超预期，主品牌直营店同店增长7.0%，IRO 全球增长强势）。4）大众服饰：海澜之家（增速2.9%，符合预期，19Q2 主品牌加速增长9.3%，产品力提升变化明显；还原新增费用影响后净利润增速与收入增速接近，逐季向好）；森马服饰（增速8.2%，符合预期，童装原业务同比增长30%，品牌矩阵持续完善）。

行业观点与投资建议：继续看好高景气的运动、电商与化妆品板块，建议关注低估值优质服饰公司。推荐：1）运动强者恒强：安踏体育多品类布局完善，长期空间最优；2）化妆品：珀莱雅品牌矩阵逐渐丰满，看好行业变革洗牌期脱颖而出。3）电商高成长：南极电商GMV 持续超预期，看好中长期货币化率稳定。4）高端时尚：比音勒芬多年深耕形成经营壁垒，店效稳步提升。歌力思主品牌稳定增长，新品牌进入业绩释放期。5）大众服饰龙头：海澜之家主品牌增长提速，高比例回购与分红有望贡献稳健回报。我们建议重点关注：1）运动行业：安踏体育、李宁；2）电商与化妆品：南极电商、珀莱雅；3）高端消费：比音勒芬、歌力思、爱婴室；4）大众消费龙头：海澜之家、森马服饰。

风险提示：消费复苏不达预期、存货备货出现积压。