投资要点

棕榈油供需失衡驱动价格上行，看好赞宇科技业绩弹性9 月以来，棕榈油价格快速上行，从9 月初的8217 元/吨涨至11 月中的10143 元/吨，累计涨幅达23.45%。供给端，印尼、马来西亚受前期干旱影响，棕榈油产量在增产季均出现逆季节性下降；需求端，印尼在B35 生柴政策支撑下棕榈油需求旺盛。因此，供需失衡下，棕榈油库存回落至历史低位，价格也迎来快速上涨。展望未来，进入11 月后，印尼、马来西亚棕榈油将进入减产季，棕榈油价格中枢有望维持高位。

赞宇科技是国内油脂化工龙头，以棕榈油等为原料，向下生产硬脂酸等油脂化学品，公司历史业绩和棕榈油价格呈明显正相关。棕榈油价格上行，一方面带来库存受益，另一方面带动油化产品价差走扩。据Wind，截至2024 年11 月17 日，公司主要产品硬脂酸、单甘酯、阴离子表活价格分别达11100/10700/10100 元/吨，较9 月初分别累计增长20.65%/27.38%/26.25%。因此，我们看好此轮棕榈油价格上行，带动公司业绩弹性向上。

杜库达基地扩建带来成长，布局OPO 等提升盈利能力赞宇科技作为国内油化龙头，产能达108 万吨/年，其中杜库达基地位于棕榈油主产国印尼，在棕榈油采购价格、便利性、在途时间、税收政策、运输费用、生产成本等方面具有明显优势，其中CPO 关税越高，关税成本优势将更加明显。

杜库达基地盈利能力强， 2023 年实现归母净利1.57 亿元，目前产能利用率已达95%以上。公司积极推进杜库达改扩建工作，随着高质量新产能的逐步落地，公司油化业务将迎来新一轮成长。同时，公司积极布局OPO 等高附加值产品，OPO 作为婴幼儿奶粉添加剂，市场参考价高达5 万元/吨，目前正根据客户要求开展多轮产品核心指标稳定性验证及小型技改。未来，随着OPO 等高附加值产品落地，公司油化业务盈利能力有望进一步提升。

日化业务布局渐成，有望进入业绩兑现期

公司是国内日化龙头，近年公司表活及OEM 业务呈快速扩张趋势，其中表活产能从2020 年的80 万吨/年扩至2023 年的120 万吨/年；OEM/ODM 加工服务能力从2022 年的10 万吨/年提升至2023 年的110 万吨/年，日化业务布局渐成。新产能快速投放也造成折旧摊销等成本的提升，进而拖累公司日化业务整体盈利，板块毛利率也从2020 年的18.84%回落至2024 上半年的4.85%。未来，公司工作重心将逐步转到产能利用率提升及产品结构优化上；同时，行业落后小产能也在逐渐关停，龙头集中度持续提高。随着公司开工率及产品结构的优化、以及行业落后产能出清，公司日化业务盈利能力将企稳回升，逐步进入业绩兑现期。

盈利预测与估值

我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为2.23/3.58/4.81 亿元，EPS 分别为0.47/0.76/1.02 元，现价对应 PE 为20.07/12.48/9.29 倍。赞宇科技是国内油化和表活龙头，规模优势显著，受益于棕榈油价格上行、印尼杜库达基地扩建、日化业务盈利企稳回升，公司业绩有望逐步改善，维持 “买入”评级。

风险提示

原材料价格波动风险、市场竞争及毛利率下降风险、汇率波动损失风险。