投资要点：

高客单价和复购率打开保健品市场蓝海，未来五年行业规模将超3200亿元。

保健品行业兼具食品和药品二元属性，其范畴正向“功能性食品”和“严肃的保健品”两端拓展。根据中商产业研究院和欧睿预测，2022年我国功能性食品市场规模将突破6000亿元，所以从广义保健品的角度看，这是一个万亿级别的超大蓝海。

需求端：经济水平提升和老龄化加剧双轮推升保健需求。

保健品可选消费属性强，是满足基本的物质需求后，寻求的更高层次消费。随着我国人均GDP提升和老龄化加剧，保健品需求增加。在具体品类上，消费者对于保健品的成分需求更加精细化和科学化。通过研究近几年的行业趋势，以及比较日本保健品市场，我们认为氨糖、益生菌、眼部健康和内服美容成分是未来的优势赛道。

行业趋势：从产业链看，经营模式从营销驱动转向产品驱动。

保健品行业消费者教育逐渐成熟的情况下，高溢价随之从渠道端向产品端转移。从渠道看，销售渠道日趋扁平化，直销渠道日渐衰微，占比从2015年的39%降至2020年的25%，药店渠道从31%降至23%。而电商打开年轻客群，占比急剧增长，从18%增至40%。同时，得益于客群重合和购买便利的优势，预计母婴店和专业商超也是未来重要的新兴渠道。

竞争格局：市场集中度较高，CR5市占率达31%。

行业仍在成长期，未来的集中度取决于监管力度。从具体企业看，我国龙头错位竞争，汤臣倍健和健合后来居上。受益于电商渠道的铺设和强大的产品力，二者的市占率分别从2017年的6.1%和2.7%增至2020年的10.3%和4.4%。而其余CR5在电商和产品布局偏弱，市占率均呈现不同程度的下滑。

投资建议：

保健品行业兼具高客单价和复购率的特征，在经济水平提升和老龄化驱动下，行业成长空间较大，是未来的优质赛道,给予“强于大市”评级。同时，我国保健品行业正处变革期，竞争核心转移。企业能否精准把握电商、母婴\专业类商超等新兴渠道，在高增长的优质细分品类发力，拥有深厚的研发功底打磨产品，通过高效精准的营销触达消费者，拥有跨品类破圈的能力至关重要。而汤臣倍健、H&H国际在上述五大因素中综合实力强劲，金达威在品类、产品和破圈上能力突出。因此，我们重点推荐汤臣倍健、H&H国际控股，同时建议关注金达威。

风险提示

行业发展不及预期风险，监管收紧风险，市场竞争加剧风险，新兴线下渠道发展不及预期风险，食品安全风险。