1、2022年回顾：市场表现继续弱势，主题与白马龙头齐跌。1）年初至今（截至11月28日），传媒（中信指数）板块下跌28.2%，跑输沪深300（-24.4%），略好于创业板指表现（-30.8%）；板块排名居后，在中信指数29个行业中排名第28位，延续近年来的弱势表现；2）内部结构来看，21年表现强势的元宇宙主题调整较为迅猛，全年持续跑输市场及中信传媒指数表现；受业绩下滑等因素影响，白马龙头亦调整显著；3）Q3机构持仓总市值213亿元（Q2 590亿元,市值计算参照0930股价），占传媒板块总市值1.99%，占股票型基金+混合型基金净值比例为0.31%，同比2021年Q30.55%的持仓比例持续下滑，整体显著低配；持仓个股来看，分众传媒、芒果超媒、三七互娱等龙头白马位居前列，前十持仓市值达到156亿元，占总持仓市值的73%。

2、关注外部因素变化，把握基本面与估值低位修复可能。短期移动互联网为代表的科技红利释放殆尽、新一轮科技创新落地尚处于导入期，内生成长性阶段性面临压力，监管政策、宏观经济、疫情管控等外部变量成为决定产业及市场表现的核心变量；外部负面冲击之下，2022年上市公司营收及归母净利润均遭受巨大压力（1-3Q同比分别增长2%、-29%），从历史估值分位来看，PE、PB估值分别处于历史分位数的25%、6%，显著低于同样受疫情冲击显著的社服、出行等板块；展望2023年，外在负面冲击有望转向之下，估值与基本面均具备较为显著的修复可能，建议关注：1）疫情冲击之下，线下娱乐等领域受损严重，随着疫情应对措施逐步明朗，相关领域有望迎来基本面低位改善，关注楼宇及户外媒体、互联网平台、电影、潮玩等领域。弹性来看，电影关注内容爆款和影院集中度提升，上游内容格局优于下游影院。疫情加速潮玩行业中小出清，头部公司抗风险、多渠道运营能力强；同时潮玩品类相比传统可选消费，用户粘性更强，头部公司有望迎来更大复苏力度更大；网吧、户外等领域关注疫情防空及人流恢复状况；2）稳增长发力、宏观经济有望触底向上，广告营销产业链具备较大改善弹性。广告市场增速和GDP增速高度正相关关系，同时结构性变化中线上特别是短视频广告占比持续提升，宏观经济企稳有助广告行业整体投放环境改善。修复弹性来看，媒体资源大于营销服务、楼宇及户外强于整体表现；3）估值处于历史底部，版号正常化、监管政策预期回暖，有望带动国内游戏市场恢复增长；内容、运营、研发等多重优势之下，海外市场提供更大蓝海空间，低估值背景下游戏板块具备良好配置机会。4）监管政策政策回暖，政策指引逐渐清晰；互联网平台业务发展的不确定性降低，有助于提升市场信心、推动互联网及传媒板块整体估值回升。

3、新科技持续催化成长主题。1）VRAR产业复苏，新硬件爆发前夜；近两年有以来字节收购Pico、Facebook更名Meta、Quest销量迎消费级拐点、《Half-life：Alyx》引爆内容市场、苹果未来有望发布现象级虚拟现实设备，虚拟现实产业到了天时地利人和的时点，2C、2B市场有望迎来快速成长期；2）元宇宙、web3领域活力不断释放，有望带动互联网进入下一个时代，AIGC、数字人、数字藏品等领域持续落地应用，行业有望进入加速发展期；脑机接口重要性不断提升，产业界不断推进，有望成为终极数字世界交互入口。

投资建议：两条主线把握板块投资机会。1）关注外部负面冲击减弱之下的基本面及估值低位修复可能，重点推荐线下娱乐及广告营销产业链，自下而上关注游戏个股，影视IP推荐光线传媒、华策影视、万达电影、阅文集团等标的；广告营销及互联网产业链推荐分众传媒、芒果超媒、哔哩哔哩、遥望科技、兆讯传媒、三人行、蓝色光标等标的；游戏板块推荐恺英网络、三七互娱、吉比特、完美世界，关注昆仑万维、电魂网络、姚记科技、心动公司等标的；潮玩行业关注泡泡玛特；2）关注新科技及商业模式推进所带来的主题投资机会，重点推荐元宇宙、web3、VRAR、AIGC、数字人、脑机接口、数字藏品、数据资产等方向，建议关注三人行、视觉中国、浙数文化、蓝色光标、浙文互联、华策影视、风语筑、汤姆猫、宝通科技等标的。

风险提示：监管政策风险；宏观经济波动风险；利润不达预期风险；商誉及资产损失计提风险等。