当前互联网传媒板块业绩承压，监管新业态下机遇仍存。21 全年及22Q1A 股传媒板块营业收入分别为5424/1204 亿元（yoy+11%/4%），归母净利润分别为345/90 亿元（yoy+845%/15%）。短期受疫情反复及宏观经济疲软影响，影视等互联网传媒细分赛道估值处于筑底阶段；中长期来看，互联网平台经济监管政策拐点已至，专项整改工作加速进行，平台企业仍将在规范中发展，建议关注出海、元宇宙、产业互联网带来的结构性机会。

游戏版号审批恢复，关注出海、云游戏带来的增量空间。1）游戏版号重启发放将惠及新品管线中轻量化游戏丰富的厂商，精品化策略和多元化新品布局是游戏厂商制胜的关键。2）买量市场趋于理性，营销方式多元发展。3）21 年我国自研游戏海外市场销售收入达887 亿元（yoy+16.6%），占全球移动端游戏收入的19.3%，头豹研究院预计26 年增长至1570 亿元（22-26ECAGR为12.1%），游戏出海有望成为行业第二增长曲线。4）元宇宙引领商业模式变革，云游戏市场加速发展，提升用户游戏体验。

短视频赛道结构性增长，关注直播电商及海外市场。1）短视频用户规模和使用时长持续增长。22M3 短视频MAU9.25 亿人，同比增长4.5%；21M12 短视频用户使用总时长占移动互联网使用总时长比例达25.7%，超过即时通讯位居细分行业榜首。2）抖音、快手、视频号三足鼎立深耕内容差异化；随用户增长减速，各平台专注挖掘现有用户价值实现降本增效，精细化运营将成为短视频释放利润的新方式。3）直播电商进入规范发展期，抖快加速品牌自播发展，助力高效流量转化。4）音视频出海空间广阔，短视频海外商业化有望出现明显进展。

广告需求疲弱，库存持续优化。21 年中国互联网广告市场规模约5435 亿元，同比增长9.32%，但增速同比下滑4.53pct。22Q1 疫情导致广告大盘再度疲软，但电梯LCD 广告花费同比增长12.1%，电梯海报广告花费同比增长13.5%，梯媒市场长期价值仍存。

产业互联网时代，To-B 迎来历史机遇。监管引导互联网平台企业赋能传统产业数字化转型，企业上云为确定性趋势；互联网巨头持续扩建数据中心，发力云服务全产业链；腾讯自21Q4 加大对云服务等硬科技领域投资，B 端业务成为驱动营收增长重要引擎，有望持续获得增长。

投资建议：监管政策趋于常态化助力互联网平台规范健康发展，维持互联网传媒行业“买入”评级。建议探索细分赛道的增长机遇：1）互联网：数字经济背景下政企上云加速推进，互联网平台To-B 业务进入全面布局的阶段，工业品电商渗透率有望进一步提升。深耕行业数字化解决方案、具备云计算等硬科技底蕴、B 端产品较为成熟的互联网平台有望获得产业互联网发展红利，推荐腾讯控股、百度集团-SW、阜博集团，关注国联股份。2）游戏：近期出海收入表现佳、研发投入高、坚持精品化长线运营、注重游戏内容生态的厂商有望获得业绩增量，推荐网易-S、三七互娱，关注完美世界、哔哩哔哩、吉比特、心动公司、世纪华通。3）长短视频：注重优质内容产出、用户粘性持续提升的长短视频平台业绩有望进一步释放，推荐快手科技、芒果超媒；音视频社交出海领先的公司具备较强变现潜力，推荐赤子城科技。

风险分析：疫情影响反复;竞争加剧风险;监管政策风险;海外市场不及预期