事件：2024 年8 月27 日，龙佰集团发布2024 年中报，公司1H24 营业收入为137.92 亿元，同比上升4.10%;归母净利润为17.21 亿元，同比上升36.40%;扣非净利润为16.75 亿元，同比上升40.06%。对应公司2Q24 营业收入为65.04 亿元，环比下降10.75%；归母净利润为7.70 亿元，环比下降19.00%。

点评：钛白粉量价齐升，1H24 公司业绩稳步增长。1H24 公司钛白粉/海绵钛/ 铁系产品营业收入分别为93.85/13.19/10.57 亿元， YoY 分别为6.78%/21.47%/-17.54%，毛利率分别为33.51%/10.49%/42.10%，同比变化7.67/-21.13/1.89pcts。公司营收与利润增长的主要与钛白粉产销量以及价格的提升有关。

产销量方面，1H24 公司生产钛白粉64.96 万吨，同比增长9.70%，销售钛白粉59.96 万吨，同比增长3.70%；公司生产海绵钛3.31 万吨，同比增长29.12%，销售海绵钛3.08 万吨，同比增长60.32%。

价格方面，1H24 国内外供需钛维持紧平衡，钛矿价格维持高位震荡，中国钛白粉市场经历“涨跌”两个阶段，根据ifind 数据披露，1H24 西南市场锐钛型钛白粉/金红石型钛白粉市场均价为14598.33/16952.95 元/吨，同比增长5.72%/7.51%。海绵钛方面，尽管全球市场对俄罗斯原产钛产品的减少使用使得供应更加紧张，2023 年中国海绵钛出口量同比增长204%，创近10 年来新高，但行业产量的增加给产品价格带来了压力，根据ifind 数据显示，1H24上海海绵钛现货价为51.32 元/kg，同比下降29.74%。

1H24 公司销售费用同比下降10.62%，销售费用率为1.65%，同比下降0.28pcts； 管理费用同比上升0.67%， 管理费用率为3.36%， 同比下降0.11pcts；财务费用同比上升114.17%，系利息费用增加所致，财务费用率为1.55%，同比上升0.8pcts；研发费用同比下降27.68%，研发费用率为4.26%，同比下降1.87pcts。

1H24 公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为13.71　　亿元，同比上升67.20%；投资活动产生现金流净额为-4.02 亿元，同比上升73.21%；筹资活动产生现金流净额为2.16 亿元，同比下降79.25%。期末现金及现金等价物余额为28.19 亿元，同比上升0.50%。应收账款同比上升21.14%，应收账款周转率有所下降，由2023 年同期的4.92 次变为4.05 次。

存货同比上升6.68%，存货周转率有所下降，由2023 年同期的1.42 次变为1.31 次。

公司布局上游钛矿资源，打造一体化钛白粉产业链。根据公司2024 年中报及2023 年2 月13 日投资者交流纪要披露， 公司于2022 年并表了攀枝花振兴矿业有限公司，同时进行两矿联合开发项目，使公司控制的钒钛磁铁矿资源量翻倍，即增加19744.56 万吨，矿山服务年限延长为未来公司原材料供应奠定了坚实的基础，公司力争在“十四五”末期实现年产铁精矿 760 万吨，钛精矿248 万吨。根据2024 年8 月2 日协议公告披露，公司与四川资源集团签署《战略合作框架协议》，四川资源集团下属子公司四川省钒钛产业投资发展有限公司于2023 年11 月竞得红格南矿采矿权，红格南矿资源储量：铁矿石32.5579 亿吨、TiO2 2.8527 亿吨、V2O 5598.56 万吨、Co 48.84 万吨。

红格南矿毗邻公司控制的红格铁矿和庙子沟铁矿，双方在红格矿区钒钛磁铁矿采选领域形成合力，构建互助互利的合作格局，双方发挥各自优势在红格矿区手续办理及建设包括但不限于安全设计等方面给予便利，谋求互利共赢的商业机会。此次合作有助于拓宽公司未来原材料等产品的供应渠道，增强供应链的韧性与灵活性，契合公司核心业务发展及产业链强化的战略规划，对公司未来年度经营业绩产生积极影响。在全球钛矿资源供应偏紧的背景下，我们看好公司在上游钛矿资源的前瞻性布局，预计钛白粉一体化产业链的形成将巩固公司产品成本优势。

公司布局钪钒新材料领域，打造新收入增长曲线。根据公司2024 年6 月17日对外投资公告披露，公司控股子公司或其下属公司拟投资10.8 亿元建设钪钒新材料产业园项目，项目一期主要建设2500 吨/年高纯五氧化二钒项目、20000 立方/年钒电解液项目和2000 吨/年铝球项目；二期主要建设50 吨/年氟化钪项目、1200 吨/年铝基中间合金项目和40000 立方/年钒电解液项目；三期主要建设20000 吨/年新型含钪高性能铝合金铸棒项目和20000 吨/年新型含钪高性能铝合金型材项目。项目的实施将使公司拥有了“废副资源提取--氧化钪--铝钪中间合金--新型含钪高性能铝合金铸锭--新型含钪高性能铝合金型材”和“废副资源提取--多钒酸钠--五氧化二钒--钒电池电解液”两条完整的产业链，完善了公司钪、钒产业链。我们看好公司项目的实施，其有望为公司开辟新收入增长曲线。

投资建议： 我们预计龙佰集团2024-2026 年收入分别为299.13/338.56/375.58 亿元，同比增长11.8%/13.2%/10.9%，归母净利润分别为34.83/43.26/51.41 亿元，同比增长8.0%/24.2%/18.8%，对应EPS分别为1.46/1.81/2.15 元。结合公司9 月10 日收盘价，对应PE 分别为11/9/7倍。我们基于以下两个方面：1）在全球钛矿资源供应偏紧的背景下，我们看好公司在上游钛矿资源的前瞻性布局，预计钛白粉一体化产业链的形成将巩固公司产品成本优势；2）我们看好公司项目的实施，其有望为公司开辟新收入增长曲线，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动风险，环保风险，宏观经济波动风险，研发风险，管理风险，汇率波动风险