事项：

金禾实业发布2024 年半年度报告，24H1 实现营收25.38 亿元，同比-5.10%，实现归母净利润2.47 亿元，同比-38.74%。其中Q2 实现营收13.25 亿元，同/环比+2.60%/+9.18%，实现归母净利润1.18 亿元，同/环比-25.40%/-8.74%。

评论：

产品涨跌互现，盈利底部区间震荡。分产品来看，24H1，公司食品添加剂、大宗化学品两大板块实现营收13.37、8.39 亿元，同比-11.34%、-1.71%，实现毛利率27.10%、11.98%，同比-6.89PCT、+3.78PCT。根据百川盈孚，2024 年一季度公司食品添加剂中的核心产品三氯蔗糖、安赛蜜、甲基麦芽酚、乙基麦芽酚均价分别为11.02、3.72、9.05、7.24 万元/吨，同比-32.16%、-27.59%、+0.57%、+0.54%，环比-11.81%、-2.08%、+50.86%、+26.99%，产品价格涨跌互现，维持了业绩的相对稳定。

三氯蔗糖停产检修去库存，或复刻麦芽酚涨价趋势。24Q2，麦芽酚的主要生产商集体停产检修，行业库存有所消化，产品价格中枢上行，在此期间，公司的存货也有所降低。24Q3，受成本上行影响，三氯蔗糖的四家主流供应商发布提价函，将三氯蔗糖报价从10 万/吨提升至15 万元/吨，根据百川盈孚，9 月开始，三氯蔗糖的主流供应商将集体停车2 个月，伴随旺季的到来，行业库存将会被有效去化，有望复刻麦芽酚的涨价节奏。此次涨价正值产品年单的签署前夕，将促进下游拿货，此外，年单价格也有望锁定在相对高位，保障未来一年的业绩。

定远二期进入贡献期，持续技术攻关寻求降本增效。24Q2，公司 “定远二期项目第一阶段”主要项目投产，固定资产较24Q1 增加9.71 亿元至36.28 亿元，该阶段项目包括年产60 万吨硫酸、年产6 万吨离子膜烧碱、年产6 万吨离子膜钾碱、15 万吨双氧水等主体项目，在完善了公司产业链布局的同时将进一步增厚公司的利润垫。另一方面，公司在24H1 开展三氯蔗糖生产技术攻关增效活动，提升三氯蔗糖收率，日产量创历史新高，成本优势行业领先，同时在乙基麦芽酚品质提升、季戊四醇分离工艺等方面进行了工艺技术研究，进一步提升装置运行效率和生产稳定性，降低生产成本。定远二期开始贡献业绩，核心产品成本持续优化且进入涨价区间，成长与周期共振，公司迈入高质量发展期。

投资建议：由于公司核心产品价格持续下跌，下调2024 年的均价预期，我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为7.38、9.69、13.02 亿元（前值为8.68、10.81、13.50 亿元），当前市值对应PE 分别为16x、12x、9x。参考历史估值，考虑出口数据强劲对需求形成拉动，行业景气正在复苏，给予公司2024 年20x估值，对应目标价26.00 元，维持“强推”评级。

风险提示：原料价格超预期上涨、下游需求不及预期、项目推进不及预期。