业绩点评

3 月24 日，比亚迪发布24 年全年财报：

1 、营收：Q4 汽车销售152.4 万辆（ 包含商用车）， 同/环比+61.7%/+34.3%，营收2748.5 亿元，同/环比+52.7%/+36.7%；其中汽车及电池业务营收2196.7 元，同/环比+54.4%/+39.4%。剔除比亚迪电子后，我们计算Q4 单车ASP 为14.4 万元，同/环比-4.5%/+3.8%。

24 年累计销售427.2 万辆，同比+41.1%，其中乘用车425.5 万辆，营收7771 亿元，同比+29%，单车ASP14 万元，同比-12.1%。

2、费用：还原会计准则变动的123.7 亿元影响后，我们计算Q4 销售/管理/研发费用率分别为4.6%/2.3%/7.2% ， 环比-0.2pct/-0.1pct/+0.4pct。

3、利润：还原会计准则变动后，我们计算公司Q4 毛利率21.5%，同/环比+0.3pct/-0.4pct；其中汽车业务毛利率25.5%， 同/环比+0.4pct/-0.1pct；Q4 归母净利150.2 亿元，同/环比+73.1%/+29.4%，去除比电Q4 单车净利0.93 万元，同/环比+9.8%/+0.1%。24 年毛利率21%，同比+0.8pct；归母净利402.5 亿元，同比+34%；单车净利0.88 万元，同比-3.1%。

经营分析：

1、业绩符合预期，毛利率、单车净利等核心指标环比维持稳健：1）Q4 公司Z9 GT/豹8 等高端车上市，高端车占比环比小幅抬升，拉高单车ASP 及单车成本。但为缓解市场竞争压力，公司于Q4 推出的终端折扣，与DM 5.0 车型换代及规模效应相抵消，因而毛利率整体维持稳健；2）费用板块，公司持续加大支出，Q4 研发费用、销售费用环比大幅提升，压低净利润，导致单车净利润维持稳健。

2、规模效应、全栈自研下优秀成本优势显著，公司经营地位稳固。

低成本带来利润空间，是比亚迪最大的竞争优势：公司可以利用低成本，不断发动价格战或者利用配置增加降价，挤压竞争对手利润，从而出清市场竞争对手，因而先后形成了DM 5.0/高速NOA 及高压快充三轮新车周期波动。目前看，仅有少数车企对公司勉强具备跟进能力，其他车企则已经不具备与比亚迪进行价格对垒的能力。

由此展望Q1，虽然市场处于传统淡季，但公司业绩预计稳健、竞争优势仍稳固，我们预计公司Q1 归母净利润同比或有大幅提升，持续看好。

盈利预测、估值和评级

比亚迪作为新能源汽车龙头，国内市场经营稳固，成本优势下竞争优势明显，规模效应拉动折旧摊销利润释放，我们认为，比亚迪已经进入了一个中期量价上行阶段。综上，我们预测25-27 年归母净利为522.1/627.1/823.7 亿元，对应20.9/17.4/13.3 倍PE。维持“买入”评级。

风险提示

行业竞争加剧，市场需求不及预期。