事件：

史丹利发布2016 年年报及2017 年1 季报：2016 年实现营业收入62.29 亿元，YoY-11.53%，归母净利润5.13 亿元，YoY-17.36%，EPS 0.44 元。其中，第四季度单季实现营业收入15.72 亿元，YoY+82.40%，归母净利润4995 万元，YoY-37.66%。2017 年1 季度实现营业收入13.54 亿元，YoY-4.04%，归母净利润7960万元，YoY-47.42%，EPS 0.07 元，低于预期。公司拟每10 股派息1 元。

公司预计2017 年上半年归母净利润区间为2.64~3.78 亿元，YoY-30~0%。

观点：

复合肥产销增长，原料单质肥跌价使毛利率略有提升，但因复合肥产品价格低迷导致盈利下滑。2016 年公司肥料产品销量255.81 万吨，YoY+5.31%，产量261.05 万吨，YoY+10.25%。复合肥产品实现收入46.52亿元，YoY-16.27%，毛利率提升3.13ppt 至25.60%。受全球农化市场需求低迷影响，原料单质肥价格下滑，2016 年尿素、磷酸一铵、氯化钾的市场均价分别同比下滑17%、16%、12%至1336 元/吨、1798 元/吨、1917 元/吨。

经济作物用肥市占率提升空间大。公司复合肥产品总体市占率约5%，其中大田作物用肥的市占率约9%，经济作物用肥的市占率仅约1.2%。公司未来将重点发展经济作物用肥，2017 年推广10 种作物的专用肥，预计未来经济作物用肥的销量有望大幅提升。

推进农业服务，寻求新增长点。（1）农业服务公司规划提供全产业链服务，为种植大户、家庭农场、农业合作社等提供包括种子、化肥、农药、农机、农技、粮食贸易、金融、信息等一体化服务。农业服务公司通过合作、自建或联合当地企业共建的方式，建设粮食仓储库容，开展粮食收储、烘干、“粮食银行”、粮食贸易业务。（2）2016 年农业公司与世界农作物病虫害生物防治和生物授粉行业导航者荷兰科伯特生物系统有限公司签署合作协议，推出全新经济作物解决方案-“特利”系列，该系列包含营养型产品、功能型产品、熊蜂授粉。（3）与美国Agsource 公司进行深入合作，在中国境内推广先进的测土配方、植物检测等技术，运用成熟的管理模式建立土壤检测数据库，帮助广大用户进行精准施肥，降低种植成本。

参股恒基种业，完善农业服务体系。2016 年9 月公司以自有资金1.5 亿元收购安徽恒基种业公司35%股权，标的公司持有恒基利马格兰种业55%股权。利马格兰集团是欧洲最大的种子公司，大田种子位居世界第四位，蔬菜种子位居世界第二位。恒基利马格兰是利马格兰集团进入中国市场的唯一平台，目前共有4 个审定玉米品种。通过与恒基种业合作，史丹利可进一步完善种子、肥料、粮食收购的产业链纵向布局，完善一体化农业服务体系。

结论：

我们预测公司2017~2019年净利润分别5.59亿元、6.58亿元、7.81亿元，EPS分别为0.48元、0.57元、0.68元，目前股价对应P/E分别为19倍/16倍/13倍。因短期业绩低于预期，下调至“推荐”评级。

风险提示：

农产品价格下滑，化肥价格下滑，农化服务推广不及预期。