国内风电市场不景气是公司业绩低于预期主因：公司2011 年度营业收入同比增长11.53%，基本符合此前预期；但营业利润同比下降3.53%，明显低于预期。我们初步分析认为，公司营业利润大幅下滑的主要原因是高毛利率的风电类产品（附1、附2）销量显著低于预期，而其他各类产品产销情况基本落在预期之内。

风电拖累公司业绩增速现象仍将持续：据中国风能协会预测，我国2011-2015 年将新增风电装机容量55GW，五年平均11GW，相比2010 年新增装机容量18.9GW 下降41.8%；其中，2011 年风电新增装机容量为18GW，相比2010 年也略有下滑（附3）。尽管公司可以通过出口业务和维护高端客户对冲风电产品需求颓势，但预计未来数年风电产品对公司营业收入增速的贡献能力和对公司毛利率水平的拉动能力仍将低于此前预期。

高效电机推广或带来公司业绩超预期可能：目前公司电动机产品约30%属高效电机，其普通电机产能可随下游需求变化迅速地转化为高效电机产能。一旦宏观经济好转，新一轮高效电机推广政策适时出台，公司作为定转子铁心行业龙头将首先获益，从而带动产品收入增速超越预期。

预计2012 年一季度主营收入同比负增长：其一，由于宏观经济不振，下游电机产品需求低迷，公司2011 年单季度营业收入同比增速已呈明显下滑态势，从三季度开始已同比负增长（附4）；其二，公司2011 年一季度营业收入同比增长66%，基数较大，今年一季度恐难超越。

不排除公司进行利润分配的可能：截至2011 年三季报，公司每股资本公积4.61 元，每股未分配利润1.11 元。在证监会管理层高度重视上市公司利润分配及现金分红的政策背景下，我们不排除公司进行适度分红送转的可能性，但最终结果仍视董事会和股东大会决议而定。

盈利预测与投资建议：我们调低公司风电产品增长预期，在不考虑或有新增业务对业绩贡献的前提下，预计2011-2013 年EPS分别为0.46、0.56、0.68 元（附4），对应当前股价的PE 分别为31、26、21 倍。公司作为传统行业龙头，仍具有长期投资价值，给予“增持”评级。