核心观点

24Q3 公司营收、归母净利润同比-21.13%、-21.16%，降幅环比扩大主要系Q3 线下客流下降以及消费整体低迷。分渠道，24Q1-3整装营收同比+26.34%，其中24Q3 同比+6.8%、保持韧性，截至2024 年9 月底，直营整装事业部合作装企数量达到277 个（23年底为221 个，24H1 为256 个）。分品牌，索菲亚品牌24Q1-3营收同比-6.8%、Q3 降幅进一步扩大；米兰纳品牌继续深化下沉布局、24Q1-3 营收同比+14.7%，司米仍处于转型整家中、预估降幅有所收窄。展望后续，各地促进消费政策陆续出台，公司将因地制宜提供对应产品和套餐，有望带动零售渠道逐步向好。

事件

公司发布2024 年三季报：2024 年前三季度公司实现营收76.56亿元/-6.64%，归母净利润9.22 亿元/-3.24%，扣非归母净利润8.74 亿元/-3.55%，基本EPS 为0.96 元/-8.17%，ROE（加权）为13.18%/-2.76pct。

简评

Q3 经营压力显现，营收和业绩降幅进一步扩大。24Q3 公司实现营收27.26 亿元/-21.13%（Q2 为同比-4.1%），主要系Q3 线下客流下降以及消费整体低迷；24Q3 归母净利润3.57 亿元/-21.16%，扣非归母净利润3.43 亿元/-21.70%,较二季度降幅进一步扩大。

24Q1-3 实现经营现金流1.63 亿元/-92.31%，主要系今年经销商考核口径改变影响，24Q3 经营现金流4.64 亿元/-34.22%，降幅有所收窄。

分品牌，主品牌索菲亚有所承压，米兰纳24Q1-3 保持稳健增长、客单价逐步提升。1）索菲亚品牌：24Q1-3 营收68.9 亿/-6.84%，24Q1、24Q2、24Q3 分别为19.03 亿元/+21.3%、25.40 亿/-6.21%、24.47 亿元/-21.5%，专卖店2543 家/较去年年底-184 家，客单价达到23679 元；2）米兰纳品牌：24Q1-3 营收3.67 亿/+14.7%，24Q1、Q2、Q3 为1 亿元/+72.6%、1.39 亿/+26.3%、1.28 亿元/-15.8%，专卖店579 家/较去年年底+65 家，公司继续深化下沉布局，客单价达到14731 元/+2.7%。3）司米：正在转型整家中，门店数161 家，预估降幅有所收窄。

分渠道，整装渠道韧性较强。1）零售渠道：24Q1-3 整装营收16.27 亿/+26.34%，24Q1、24Q2、24Q3 为3.73亿元/+64.6%、6.08 亿/+33.2%、6.45 亿元/+6.8%，24Q3 营收占比提升至20+%，截至2024 年9 月底，直营整装事业部合作装企数量达到277 个（23 年底为221 个，24H1 为256 个）。2）大宗渠道：预估q3 下滑双位数以上，公司坚持优化客户结构，优质客户收入贡献保持稳定。

Q3 毛利率有所下降，费用管控下盈利能力保持稳健。24Q1-3 公司毛利率为35.79%/+0.17pct，净利率为12.67%/+0.60pct。单季度看，24Q3 公司毛利率为35.86%/-0.90pct，主要系有所让利、以及大宗业务结构变化，24Q3 净利率为13.78%/+0.02pct。费用端，24Q1-3 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为9.60%/ -0.23pct、6.92%/+0.33pct、3.75%/+0.10pct、-0.08%/ -0.54pct。单季度看，24Q3 销售、管理、研发、财务费用率分别为8.85%/-0.56pct、6.83%/+0.75pct、3.49%/+0.30pct、-0.17%/-0.44pct。

投资建议：基于线下客流低迷，下调盈利预测，预计2024-2026 年营收108.1、115.5、122.8 亿元（前值115.1、123.6、133.2 亿元），同比-7.3%、+6.8%、+6.3%；归母净利润为12.56、13.68、14.58 亿元（前值13.4、14.8、16.1 亿元），同比-0.4%、+8.9%、+6.6%，对应24-26 年PE 为14.5、13.3、12.5x，维持“买入”评级。

风险因素：1）地产行业持续下行：公司是地产后产业链公司，且目前主要需求来自于新房装修，与房地产竣工、销售等数据密切相关。其中大宗业务直接受到精装房等开工影响，零售端业务受到新房购买和二手房交易影响，若房地产销售持续下行，或对于市场需求产生影响；2）行业竞争加剧：定制家居公司市场集中度低，目前行业内竞争对手较多，随着行业竞争加剧，盈利能力或受到影响；3）原材料价格波动风险等：公司原材料价格包括板材、MDI 等，若原材料价格波动较大，对于公司业绩产生直接影响。