公司发布2024 年三季报：24Q3 公司实现收入27.26 亿元（同比-21.1%），归母净利润3.57 亿元（同比-21.2%），扣非归母净利润3.43 亿元（同比-21.7%），在高基数+经营压力放大影响下，公司Q3 收入承压，盈利能力基本保持稳定。

分品牌：1）索菲亚：24Q3 实现收入24.47 亿元（同比-21.5%），截至Q3 末，经销商1805 位（Q3 减少6 位），专卖店2543 家（Q3 减少9 家）。伴随整家4.0 战略发布，实现“衣、橱、门、墙、配、地、电、卫、门窗、窗帘装饰”全品类一站式配齐，工厂端客单价进一步提升至23679 元（同比+22.4%）。2）米兰纳：24Q3实现收入1.28 亿元（同比-15.8%），截至Q3 末，经销商554 位（Q3 新增24 家），专卖店579 家（Q3 新增26 家）。23 年推出整家定制+门墙柜一体化产品，24Q3工厂端客单价稳步提升至14731 元（同比+2.7%），并稳步扩店。3）司米：截至24Q3 末，经销商156 位（Q3 减少9 位），专卖店161 家（Q3 减少10 家），司米和索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低，终端门店逐步向整家门店转型，客单值持续提升。4）华鹤：截至24Q3 末，经销商275 位（Q3 减少1 位），专卖店282家（Q3 新增1 家），未来将继续招优质经销商、强化终端赋能，推进装企、拎包、电商等新渠道建设来开拓新流量。

分渠道：1）经销/直营：公司持续通过直营整装与经销商合作装企等方式加大对前端流量的渗透，打造装企渠道的整家定制模式，并持续开发出毛坯拎包、拎包2.0、共创事业合伙人等新模式，力争抢占毛坯、旧改市场；24Q1-3 整装渠道收入同比+26.3%，截至24Q3 末，集成整装事业部已合作装企数量277 个（Q3 新增21个），覆盖全国196 个城市及区域（Q3 新增7 个）。2）大宗：24Q3 大宗业务或有所承压，公司持续深耕高质量大宗市场，积极开拓非地产类工程渠道；海外业务加速推进，布局海外ToB+ToC 渠道与供应链资源，目前已拥有31 家海外经销商，已开拓40+个国家和地区。

以旧换新布局领先，10 月订单有望回正。公司及时洞察国家“以旧换新”政策动向，迅速响应推出全国性营销活动，包括政府补贴、工厂补贴、门店补贴的三重补贴活动，积极带动各地经销商参与活动；率先联合淘宝、天猫推进政策落地，实现线上平台领取补贴资格，通过门店或线上链接下单，补贴额度直接在支付页面抵扣，简化操作流程，提高可复制性与推广性，消费需求拉动效果明显；同时整装渠道也在加大力度参与。

盈利能力逆势保持稳定，现金流&营运能力平稳。24Q3 公司毛利率/净利率分别为35.9%/13.1%（同比-0.9pct/基本持平），盈利能力逆势保持稳定，24Q3 销售/管理/研发费用率分别为8.9%/6.8%/3.5%（同比-0.6pct/+0.7pct/+0.3pct）。24Q3公司净经营现金流为4.64 亿元（同比-2.41 亿元），截至24Q3 末，公司存货/应收账款/应付账款周转天数分别为31 天/36 天/76 天（同比-1 天/-5 天/+2 天）。

盈利预测：我们预计2024-2026 年归母净利润分别为12.0 亿元/13.0 亿元/14.1 亿元，对应PE 分别为15X/14X/13X，维持“买入”评级。

风险提示：地产复苏低于预期、原材料价格波动、行业竞争加剧。