24H1 营收平稳增长，利润表现亮眼，维持“增持”评级公司24H1 实现营收49.29 亿元（yoy+3.91%），归母净利5.65 亿元（yoy+13.00%），扣非净利5.31 亿元（yoy+13.41%）；其中Q2 实现营收28.18 亿元（yoy-4.11%），归母净利3.99 亿元（yoy+0.97%），上半年及Q2 利润表现优于收入，主要系公司加强降本增效，带动利润率提升所致。

考虑到需求仍有待复苏，我们略下调收入预测，预计2024-2026 年归母净利分别为14.30/15.85/17.50 亿元（前值14.80/16.67/18.69 亿元），对应EPS分别为1.48/1.65/1.82 元。参照可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值为10 倍，考虑到家居以旧换新政策频出，且公司多品牌+全品类+多渠道布局领先，新品牌/新渠道快速成长，给予公司24 年13 倍PE，目标价19.24元（前值21.56 元），维持“增持”评级。

索菲亚品牌稳增，米兰纳/整装仍快速成长

分品牌看：1）索菲亚品牌发布整家4.0 战略，实现全品类一站式配齐，24H1实现营收44.43 亿元（yoy+3.89%）；2）米兰纳品牌升级超一代5A 全能整家生活方式，推行整家一体化定制，继续下沉蓝海市场，24H1 收入同增42.59%至2.39 亿元；3）司米品牌继续进行渠道调整，终端门店正逐步向整家门店转型，推进客单价提升；4）华鹤品牌24H1 营收同增3.83%至0.71亿元。此外，公司整装渠道建设持续发力，截至24H1 直营整装合作装企256 个，覆盖全国189 个城市及区域，24H1 整装渠道收入同增43.63%。

渠道体系拓展优化，索菲亚平均客单价同增27.0%截至24H1：1）索菲亚品牌共有经销商1811 个，专卖店2552 家，工厂端平均客单价同增27.0%至23679 元；2）米兰纳品牌共有经销商530 个，专卖店553 家，工厂端平均客单价同增4.6%至14283 元；3）司米品牌共有经销商165 个，专卖店171 家，与索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低，并逐步向整家门店转型；4）华鹤品牌共有经销商276 个，专卖店281 家，下半年将继续推动招商及多渠道开拓。

盈利能力同比提升，费用管控成效显著

24H1 销售毛利率同增0.97pct 至35.76%，我们判断主要系公司加强降本增效，板材利用率/生产效率/供应链效率等提升所致。24H1 期间费用率同降0.83pct 至20.85%，其中销售费用率同降0.12pct 至10.02%，主要系公司宣传费与职工薪酬下降较多所致；管理+研发费用率同降0.07pct 至10.86%；财务费用率同降0.63pct 至-0.03%，主要系优化借款结构，利息支出减少所致。综合影响下净利率同增1.22pct 至12.05%。

风险提示：需求复苏不及预期，地产销售下行，原料成本上行。