投资要点：

公司经营业绩持续好转，收入连续三个季度双位数增长，并连续三个季度实现正盈利 2018 年，随着公司创始人谢宏董事长重新出山以及聘任包秀飞为总经理后，新的管理层在营销策略的调整和内部管理的加强做了诸多的工作，其经营成效也日渐显现。截至2020 年一季度，公司收入已经连续三个季度双位数增长，并连续三季度实现正盈利。公司资产运营能力也出现较大幅度改善，存货周转率和应收账款周转率都在持续提升。

以贝因美“只造不一般的奶粉”为卖点实现差异化营销，从原料和配方区别于进口奶粉和其他国产品牌奶粉 国内婴幼儿奶粉市场竞争激烈，贝因美与目前行业内百亿收入规模的第一梯队品牌相比，仍有很大差距。为能够快速的追赶，实现“以小博大”，弯道超车，公司管理层创造性的提出贝因美“只造不一般的奶粉”新的营销概念，通过原料上倡导“生牛乳”和配方上“双优活蛋白”的差异化概念区别于进口奶粉和其他国产品牌奶粉，并通过贝因美是“不一般的奶粉”与你家宝宝是“不一般的小孩”产生联想，与消费者产生共鸣。

积极优化商业模式，公司聚焦核心大单品，其他系列产品采用合资、包销等“品牌资本化运作”模式借力销售 推行“大单品战略”是获得消费者认知，提高运营效率最为重要的营销策略。新的管理层任职后，在推行大单品战略上颇有建树。2019 年，大单品“爱加”系列产品实现达10 亿元的销售额，同比增长约35.2%，经典优选系列产品实现过亿的销售额，同比增长约24.3%；童享系列产品也实现过亿的销售额，同比增长62.2%。2020 年，公司将进一步优化商业模式，继续聚焦核心大单品，做大做强“四大主营品牌”，其他系列产品采用设立合资公司或对外包销等“品牌资本化运作”模式实现借力销售。目前已有部分产品谈妥合作对象。

聚焦五大核心市场，与阿里云和社群电商合作，精准实现品牌有效传播 公司除了聚焦核心大单品外，还积极推动核心市场的复苏。历史上，浙江市场、安徽市场、山东市场、河南市场、河北市场，这五大市场是公司的核心市场，年销售额都曾经达到过5-10 亿元。对于核心市场，公司积极的投入人力和物力，疏通渠道，做好价格管控和品牌传播。目前五大核心市场恢复的都很好，保持着较高的增长。在品牌传播方面，公司积极布局新媒体，与阿里云和社群电商合作，以此实现精准营销，提高费用效率。

盈利预测和投资评级：维持“增持”评级 新的管理层任职后，公司经营业绩已经出现持续好转，公司未来发展可以期待。但由于公司历史遗留问题较多，业绩的恢复性高增长需要更多的耐心调整，同时鉴于非经常性损益的不确定， 我们调低公司盈利预测2020/2021/2022 年EPS 分别为0.05/0.15/0.25 元，对应PE 分别为127.30/42.68/25.99 倍，同时鉴于看好公司内部积极变革下的长期发展，维持“增持”评级。

风险提示：新生儿出生数量下降；婴幼儿母乳喂养增加；婴幼儿奶粉行业竞争加剧；公司资产处置不达预期；公司销售增长不达预期；疫情结束不确定；食品安全。